廉价资金时代终结：投资组合如何应对高利率新常态

　　对投资者而言，信号清晰明确：廉价资金的时代已然落幕，金融市场正适应一个新现实——资本成本将在更长时间内维持高位。

　　这一转变不仅影响各国政府，更正深刻影响着企业、消费者及各类市场。要理解融资成本为何上涨，以及这对投资组合意味着什么，首先需探究驱动这一趋势的三大核心力量：债务、通胀与政治。

    全球债务重压：创纪录规模重塑融资逻辑

　　世界各国政府正面临前所未有的债务规模，据国际金融研究所数据，2025年初全球债务总额创下324万亿美元的纪录，美国、日本、法国和德国是主要增长来源。

　　国债收益率的增长以及国债发型的需求使得收益率连续攀升，同时叠加各国高于2%的通胀，使得实际GDP与国债收益率接近甚至跑输，恶化了国家的偿债能力。

　　同时这种经济增速放缓但国债收益率走高的情况会压制一国货币汇价，出现一国10-30年期国债收益率走高但这一国货币走贬的奇怪现象。

　　这些债务的很大一部分是在2008年金融危机后以及新冠疫情期间累积的——当时创纪录的低利率使得借贷既廉价又具有政治便利性。

　　十多年来，极度宽松的政策让各国政府能够以最低的偿债成本发行债券，但这一格局已发生巨大转变。

　　通胀的持续性与持续的财政刺激意味着投资者要求更高的风险补偿。

　　美国长期国债收益率——连同欧洲和日本的国债收益率——大幅飙升，反映出市场对通胀和财政压力的双重担忧加剧。

　　简而言之，债券市场正向政策制定者传递一个信号：如今，扩大财政预算需要付出更高的代价。    (日本国债收益率月线图显示国债收益率持续飙升，美元兑日元月线图显示日元持续贬值)

　　美国样本：财政失衡与信用评级的连锁反应

　　在美国，对财政纪律的担忧近期愈演愈烈，唐纳德·特朗普总统推出的《大美丽法案》是其政府税收与支出议程的核心，该法案的成本正加剧投资者的谨慎情绪。

　　据国会预算办公室测算，即便不考虑经济增长或生产率变化等潜在“动态效应”，该法案在未来十年仍可能为美国财政赤字增加约3.4万亿美元。

　　这一时机极具敏感性，今年5月，穆迪评级剥夺了美国仅剩的最高信用评级，警告称不断膨胀的国债和持续扩大的赤字可能削弱美国作为全球最安全借款目的地的地位。

　　对债券持有人而言，此次降级凸显了市场对美国财政政策可持续性的日益担忧——尤其是利息支出在联邦财政收入中的占比正不断攀升。

　　诚然，美国政府通过关税收入获得了一定短期缓解：截至2025年11月，关税收入已达2400亿美元，有助于缩小本年度财政赤字。

　　但即便这些关税能够顶住最高法院的持续挑战，也无法填补联邦支出与收入之间的结构性缺口。市场的核心担忧依然存在：减税、高支出与融资成本上升的叠加，可能对美国的信用资质构成长期挑战。

　　通胀黏性：物价压力与央行政策的两难

　　第二个关键驱动因素是通胀——更准确地说，是全球经济中物价压力的持续性。

　　尽管市场曾预期通胀在2023-2024年见顶，但实际情况是通胀黏性极强，尤其在服务业、住房和薪资领域。

　　即便是温和的通胀，也会侵蚀债券固定收益的实际价值，促使投资者要求更高的收益率。

　　更复杂的是，市场对央行能否在不拖累经济增长的前提下遏制通胀的怀疑日益加深，随着各国政府持续维持巨额赤字，央行面临着维持低利率的压力，这可能损害其独立性。

　　市场已敏锐察觉到这种张力，因此，长期债券收益率如今已纳入了持续的通胀溢价——这既是对政策犹豫的防范，也是对财政过度扩张的缓冲。

　　政治博弈：债务定价中的不确定性溢价

　　政治动态已成为全球债务定价的核心因素，在美国，关于美联储独立性的争议正加剧市场波动，尤其是新一届政府试图直接影响货币政策任命之际。

　　在欧洲，联合政府正难以在选民对紧缩政策感到厌倦的背景下维持财政约束。

　　而在新兴市场，强劲的美元和全球收益率上升正给稳定本土债务市场的努力带来阻碍。

　　债券投资者重视可预测性，而当前的政治环境恰恰缺乏这一点。

　　随着政策辩论日益与意识形态交织，市场更担忧的已不是政府“能否”控制支出，而是“是否愿意”控制支出。这种不确定性正推高风险溢价，并进而抬高融资成本——尤其是长期主权债券的发行成本。

　　市场情绪：“失望交易”推动收益率飙升

　　今年收益率的飙升被称为“失望交易”，反映出市场对预期中的降息屡次落空的不满。

　　那些在2025年押注快速宽松周期的投资者，既误判了全球经济增长的韧性，也误判了财政政策的持续性。

　　长期融资成本非但没有回落，反而飙升至2009年的水平。

　　交易员如今预期，大多数主要经济体的降息将更少、更晚且幅度更小——部分市场甚至已计入再次加息的风险。

　　这一转变推高了10至30年期政府债券的收益率，打击了市场情绪，并重新定价了从企业债到抵押贷款利率的所有资产。对于那些需要续贷疫情期间贷款的企业，或是希望再融资的房主而言，收益率上升带来的冲击已切实显现。

　　投资者启示：高利率环境下的资产配置重构

　　对投资者而言，这一重置既蕴含风险，也暗藏机遇。

　　收益率上升导致债券价格下跌，这对现有持有者来说是痛苦的，但新发行的债券如今提供了十多年来最具竞争力的收益。

　　关键在于管理久期风险——即价格对利率变动的敏感度——并在把握高收益率的同时，避免过度暴露于波动性或信用恶化风险，即如果长期利率上行会导致长期现金流在折现的时候分母端的折现率变大而导致折现后的价值总量变小。

　　随着贴现率上升，股市也面临估值压缩的压力，成长板块尤其承压，房地产和基础设施等实物资产的表现可能因杠杆水平和定价能力而异。

　　与此同时，曾被视为投资组合中“乏味角落”的高评级固定收益资产，正重新成为可靠收益来源和分散风险的重要工具。

　　在零利率时代长期失宠的传统“60/40”股债配置模式，在这个高收益率环境中可能找到新的平衡。

　　但择时与择券至关重要，并非所有债券都生来平等，也并非所有政府都是同等可信的借款方。