文 | 创业最前线，作者 | 谢小丹，编辑 | 蛋总
一直以来，鳗鱼都被人戏称为“ 水中软黄金”、“ 水中人参”。
“ 水中人参” 是指其营养价值高，而“ 水中软黄金” 则形容其价格昂贵。正因如此，在中国的食谱里，鳗鱼常常是宴席上的大菜担当。
市面上销售的鳗鱼都来自于养殖。在切入养殖领域的饲料企业中，天马科技选择了鳗鱼作为养殖业务的发展方向。
然而，鳗鱼堪称最娇气和难养的水产品种，其对水质、温度和湿度都有严格的要求。布局鳗鱼养殖业务几年来，天马科技就曾因天气、投鱼密度大等原因栽了跟头。
2024 年以来，随着鳗鱼价格提升，天马科技也终于见到了回报。
但鳗鱼又十分神秘，人类研究鳗鱼已经有几千年的历史，仍然没有攻克鳗鱼的繁殖难题。截至目前，鳗鱼养殖依靠鱼苗捕捞，这也为天马科技未来的发展带来了不确定性。
（图 / 鳗鱼 （天马科技））
1、鳗鱼养殖见回报
客观来看，天马科技鳗鱼业务走势见好。
最新年报显示，2024 年，天马科技实现营业总收入 58.54 亿元，同比下降 16.34%；归母净利润 2603.27 万元，同比扭亏。
2025 年第一季度，公司业绩进一步向好，公司实现营业总收入 14.96 亿元，同比增长 9.88%；归母净利润 1730.14 万元，同比增长 162.56%。
从财报来看，天马科技的业绩增长，主要是由于鳗鲡出池持续放量和烤鳗食品销售同比大幅上涨所致。
鳗鲡，也就是鳗鱼。一位福州的鳗鱼养殖户林明 （化名） 也对 「界面新闻· 创业最前线」 表示，鳗鱼行情前段时间好了一些。行情转好让鳗鱼养殖行业从前几年低迷的行情中松了一口气。
对于天马科技而言，同样如此。天马科技上市之后提出了“ 十条鱼” 战略，即争取做到特种水产饲料中十个细分品种的产销量全国领先。鳗鱼是其中对天马科技最具价值也最重要的品种。
2020 年，天马科技开始布局鳗鱼养殖业务，在那一年完成了水产养殖的战略布局，主要养殖基地处于选址、规划及建设阶段，部分已建成养殖基地开始投苗。
自此之后，天马科技消耗性生物资产 （编者注：主要为鳗鱼） 账面价值逐年增长。
截至 2021 年底，天马科技消耗性生物资产账面价值为 5.36 亿元，占资产总额的 10.42%，而到 2024 年底已经增长到了 22.26 亿元，占资产总额已经来到了 24.67%。
（图 / 鳗鱼养殖池 （天马科技））
事实上，天马科技的养殖业务几经波折。
2021 年四季度，天马科技收获了第一批鳗鱼，当年养殖业务在总营收中占比达到了 1.54%。
就在外界期待鳗鱼业务能够发展成其下一个营收增长点时，天马科技很快遭遇挫折。
2023 年财报显示，福建、广东两地 2023 年一季度遭遇倒春寒影响，第二季度出现高温天气。鳗鱼是变温性动物，水温偏高或偏低均会造成其摄食异常，因此异常天气变化同样导致其生长周期出现不利影响。
受上述原因影响，2023 年以来，天马科技出鱼节奏一直不能达到理想状态，全年出鱼量不及预期，鳗鱼出池约 3461 吨，相比于 2022 年的 6100 吨，同比下降约 43.28%。
鳗鱼业务是天马科技 2023 年亏损的原因之一。当年的财报显示，2023 年天马科技鳗鲡销售毛利较上年同期减少约 0.86 亿元。
好在 2024 年，天马科技的鳗鱼养殖及时扭转了出池下降的趋势，在公司的业务中占比也越来越高。
2024 年财报显示，报告期内，公司福建、广东、江西、湖北、广西等养殖基地按计划持续放量出鱼，全年鳗鲡出池量攀升至 1.58 万吨。
由于鳗鱼养殖业务的发展，天马科技 2024 年智慧养殖业务同样展现了强劲的增长态势，实现营业收入约 8.21 亿元，同比实现 321.39% 的增长，占公司整体营业收入的比例为 14.03%。
「界面新闻· 创业最前线」 注意到，天马科技智慧养殖业务中，部分收入来自畜禽养殖。
不过目前这一业务规模不大。天马科技对 「界面新闻· 创业最前线」 表示，目前畜禽养殖业务实现营收 2260 万，占比 0.39%。
也就是说，目前天马科技智慧养殖业务绝大部分的增长都来自于鳗鱼养殖。
2、闽商啃下鳗鱼饲料难题
不过，迄今为止，饲料业务仍是天马科技的基本盘。
2024 年，天马科技饲料业务实现销售收入约 45.35 亿元，占公司整体营业收入的比例为 77.47%，其中特种水产饲料和畜禽饲料业务收入占公司整体营业收入的比例分别为 19.86% 和 57.62%。
从一开始，天马科技就与鳗鱼结下了渊源。
天马科技董事长、总裁陈庆堂出生于中国东南沿海的海边小镇，从小就对海洋有感情，因此大学时期就报考了水产专业。
毕业后，陈庆堂做起了饲料销售，销售的饲料中就有鳗鲡和对虾饲料。
（图 / 鳗鱼 （天马科技））
很快，他就认识到，特种水产饲料毛利要远高于普通水产饲料和畜禽饲料，当时国内生产特种水产饲料的企业少、产量低，且相当一部分是依赖进口，蕴藏着巨大的商机。
于是，2002 年，陈庆堂正式开始创业。
创业之初，天马科技就将目光瞄向了当时还依赖进口的鳗鱼饲料。当时，鳗鱼养殖行业存在一个普遍的技术难题，捕捞上来的鳗鱼苗缺少开口饵料。2004 年，每吨进口的鳗鱼开口饵料要超过 20 万元。
后来，国内的养殖户为了降低养殖成本，找到了替代，用猪粪养殖红蚯蚓，再用红蚯蚓养鳗鱼。但这种方式会带来严重的污染问题。
于是，2005 年起，天马科技就组织专家研究这一难题，最终，在 2008 年成功研发了具有自主知识产权的国产鳗鲡开口饵料，打破了日本、韩国等国家的技术垄断。
之后，天马科技稳步发展，到 2017 年 1 月登陆上交所。
养殖户林明对 「界面新闻· 创业最前线」 表示：“ 天马科技就是从饲料起家的，在行业内口碑还可以，不然早就倒了，也不会做到上市。”
自上市以来，天马科技还完成了多项并购，通过收购江西西龙食品有限公司和福清福荣食品公司，布局食品产业；通过收购福建省华龙集团饲料公司，将饲料业务从水产饲料向畜禽饲料进一步延伸。
其中，江西西龙食品有限公司是一家鳗鱼养殖和加工企业，自建有养鳗场。
天马科技在当时的公告中表示，公司在鳗鱼板块积累了较为丰富的经验，鳗鱼饲料产销量连续多年位居国内首位，因此公司拟从鳗鱼板块开始产业链整合。
天眼查显示，2007 年，陈庆堂成为江西西龙食品有限公司股东，持股 90%。
可见，对于鳗鱼养殖业务，陈庆堂早有规划。
背后的逻辑不难理解，饲料企业向来赚的都是辛苦钱，且水产饲料行业内有着通威集团、海大集团等大厂。对于天马科技而言，来自饲料市场的增长相对有限，而鳗鱼则是最珍贵的水产养殖品种之一，发展潜力仍在增长。
3、养鳗鱼也看天吃饭
鳗鱼之所以在日本、韩国、欧洲及我国沿海地区备受欢迎，是因其味道醇厚浓郁。鳗鱼的脂肪分布在肌肉纤维中，像雪花肥牛一样，肌肉脂肪含量超过了 10%，因而吃起来非常肥美。
在我国，鳗鱼有着多种吃法。粤菜有豉汁盘龙鳝、吊烧鳗鱼、顶骨鳝作为代表菜，浙菜则以冰糖河鳗、锅烧鳗鱼、鳗鲞为代表，闽菜有炸糟鳗、红焖通心河鳗，鲁菜系中也有城阳白鳝。还有一些地方有着秋冬吃鳗鱼进补的传统。
（图 / 烤鳗鱼 （天马科技））
此外，鳗鱼在海外还有着庞大的消费市场。鳗鱼曾连续多年在我国出口创汇单一水产品中排名第一，年出口额可达 10 亿美元以上。
与此同时，鳗鱼野生资源稀缺，目前市场上售卖的鳗鱼主要是养殖鳗鱼。
可鳗鱼堪称“ 最娇气” 的水产品种，它们对生活质量的要求极高，如果遇到极端天气，鳗鱼养殖还会遭受重创。
在鳗鱼养殖行业几十年的发展历史上，形成了福建、广东两大传统鳗鱼产区，他们承包了全国绝大部分的养殖鳗鱼。
数据显示，2022 年，福建产量为 12.21 万吨，广东为 11.61 万吨，江西为 2.39 万吨，在全国产量的占比分别为 43.34%、41.21% 及 8.48%。
不过，福建和广东两省养殖行业各有侧重和优势。广东以养殖日本鳗为主，而 95% 的美洲鳗都是福建人养殖的。
在鳗鱼消费市场中，不同的人群对鳗鱼有着不同的偏好，一般而言，鳗鱼越长大，肉就越老，刺也越多，因而越小的鳗鱼，价格就越贵。而日本鳗的口感又好于美洲鳗，价格也比美洲鳗高上不少。
据说，资深的食客可以凭借口感区分出食用的鳗鱼品种差异来。
日本鳗油脂分布在肉中，口感是肥肉与瘦肉交融，近似于五花肉，而美洲鳗的油脂主要集中在肝脏，但由于肝脏会被去除，加上纤维组织较多，口感更像是吃瘦肉。
价格也能反映出这种偏好。中国鳗鱼网显示，近期 3p 日本鳗价格为 110 元/公斤，而同规格的美洲鳗价格却为 78 元/公斤。（编者注：鳗鱼的规格用 p 来表示，3p 意为 1 公斤可以买到 3 尾鳗鱼）
（图 / 中国鳗鱼网）
对于日本鳗和美洲鳗的差价，天马科技对 「界面新闻· 创业最前线」 解释，长期以来，美洲鳗和日本鳗均吨价差相对稳定，相同 P 数的价格正常差价在 1 至 2 万元。但近年来，因环保政策趋严，养鳗企业出清，以及经济疲软导致的消费低迷，美洲鳗价格萎靡不振，价格上并未回归合理区间。
不过，大部分人对鳗鱼的认知都没有那么深入，也不习惯辨别鳗鱼品种。
“ 我以前以为鳗鱼都是一种口感，但其实不同部位口感不一样，便宜的部位，肉很散，有点肥，吃起来一嘴油，贵的口感明显不一样，” 徐涛 （化名） 对 「界面新闻· 创业最前线」 表示，“ 但去吃的时候都不会注意到品种，也不会注意鱼是从哪儿来的。”
即便生活传统鳗鱼养殖产区的人，很多也无法分辨鳗鱼品种。
福州人小张对 「界面新闻· 创业最前线」 介绍，她喜欢吃烤鳗鱼和鳗鱼饭，福州还有很多店家会自己打鳗鱼丸来卖，但自己不会注意看鳗鱼的品种，更不会区分。
居住在“ 中国鳗鱼之乡” 顺德的王女士则会靠店里的介绍来分辨鳗鱼品种。不过，她告诉 「界面新闻· 创业最前线」，“ 日本鳗就是顺德培育出口的，在顺德吃鳗鱼基本不会有其他产地的鳗鱼。”
天马科技则对 「界面新闻· 创业最前线」 表示，对日本鳗和美洲鳗的食用，不同国家不同地区，有特定的鱼种和规格需求，但对于国内菜鳗市场的消费者来说，并不会做特别的区分，两者在口感等方面差别并不大。
身为福建鳗鱼养殖企业的天马科技养殖的主要是美洲鳗。
这也是出于成本的考量，在鳗鱼养殖成本中，主要是苗种和饲料为主。有数据显示，苗种和饲料的成本占总成本的比例在 70% 至 80% 左右，其它成本占总成本的比例在 20% 至 30% 左右。
天马科技也曾表示，由于美洲鳗苗种进口数量相对较稳定，苗价相对较低，价格波动相对较小，养殖成本更可控。
不过，一直以来，美洲鳗都被当成日本鳗的平替，价格无法与日本鳗比拟。
把美洲鳗价格做起来成了鳗鱼养殖行业，尤其是福建养殖行业努力的目标。2024 年 7 月 14 日，福建省鳗业协会还曾召开稳定活鳗市场价格座谈会，共同商讨稳定美洲鳗活鳗价格的措施。
一个月后，2024 年 8 月 13 日，陈庆堂在公司业绩会上进一步介绍，当前国内美洲鳗活鳗存池量明显下降，成鳗库存量创历史新低，而今年美洲鳗苗投苗量同比减少超过 10%，供需平衡已发生明显改变。
陈庆堂表示，稳定活鳗市场价格座谈会后，广大养殖户和烤鳗厂积极落实美洲鳗价格调涨决议，当前不同 p 数美洲鳗活鳗价格已上涨 5 千至 1 万元不等 （以吨计）。从当前日本鳗与美洲鳗的价差来看，美洲鳗仍有进一步提价的空间。
不过，鱼苗在养殖成本中不仅占比高，还存在“ 卡脖子” 的难题。
到目前为止，人类还无法破解鳗鱼的繁殖秘密，鳗苗供应依赖捕捞，捕苗人会根据洋流的动向，在洋流抵近的时候进行海上作业。
而鳗鱼鱼苗的捕获量更是看天吃饭。以日本鳗为例，近些年，一直存在鳗鱼苗歉收的现象。
中国鳗鱼网数据显示，2022 年到 2024 年，东亚地区累计捕获鳗苗在 35 吨到 49 吨的区间内。
好在 2025 年捕捞情况好转。根据中国鳗工委的统计数据显示，2025 年度全国总投放日本鳗苗 79 吨。
鱼苗捕捞量直接影响了鱼苗价格，有数据显示，日本鳗苗种价格最高时达到 43 元/尾，最低时跌到 1.5 元/尾。2025 年度日本鳗苗均价为 7.8 元左右/尾。
鳗苗价格回落给了天马科技日本鳗的投苗机会。天马科技表示，已调整投苗策略，目前已经投了一定数量的日本鳗，接下来，会根据各基地当前存塘规模、养殖密度、鳗苗种价格变动以及公司资金运行等多因素做好日本鳗鱼苗投放。
当下，不少农业企业在发展过程中，都向育种环节上进一步延伸。此外，要依靠鳗鱼建立自己全产业链的竞争优势，鳗鱼无法人工繁殖的难题就无法回避，天马科技无疑要在科研投入上投入更多精力。
据 「界面新闻· 创业最前线」 了解，目前天马科技正参与相关科研项目。
总体来看，鳗鱼养殖的利润与风险，如同一枚硬币的两面。天马科技凭借饲料技术突破和全产业链布局，在 2024 年迎来业绩翻身，但“ 看天吃饭” 的行业本质仍未改变—— 极端天气、苗种“ 卡脖子”、价格波动，无一不是悬顶之剑。
未来，这条“ 水中软黄金” 之路仍不易走，既需要天马科技持续投入科研破解繁殖难题，也考验其对市场周期的驾驭能力。
*注：文中题图来自天马科技官网。
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