文 | 定焦 On，作者 | 金玙璠，编辑 | 魏佳
联想，这家成立四十余年的公司，穿越了 PC 兴起、移动互联网浪潮，也经历了全球化布局与扩张，但它始终带着争议的标签——「没有技术含量」「组装厂」「贸工技」 等等。作为最早尝试互联网转型的中国传统硬件厂商之一，有人认为它只是守住基本盘赚钱，也有人认为，不能低估这家公司向 AI 和服务转型的布局和努力。
注：联想集团的财年是 4 月 1 日至次年 3 月 31 日，2025 财年即 2024 年 4 月 1 日至 2025 年 3 月 31 日。
数据则提供了另一种视角：近五年来，联想集团的净利润 （公司权益持有人应占溢利） 保持在 10-20 亿美元区间。今年第二季度 （2025/26 财年第一财季，即 2025 年 4 月-6 月），净利润更是达到 5.1 亿美元，同比翻了一倍还多；收入 （188.3 亿美元） 也比去年同期涨了 22%。
在全球 PC 市场，联想以约 25% 的份额稳居第一；在中国 PC 市场，除了平板电脑销量不如华为，台式机和笔记本电脑都保持领先地位。
与此同时，联想的股价走势却波动明显。从 2020 年的 5 港元左右涨至今年初的 13.6 港元高点后，回落至 11 港元左右，较年内高点下跌了 20%。
股价波动反映出市场对联想未来的不确定性——既认可其稳固的 PC 业务，又担忧其在 AI 时代的转型前景。
面对 AI 浪潮，联想押注 AI PC，希望通过在传统电脑中嵌入 AI 芯片，实现本地处理部分 AI 任务。但质疑也随之而来：当云端 AI 高速进化时，端侧的 「小模型」 怎么和它竞争？消费者是否愿意为上万元的 「AI 电脑」 买单？更深层的问题是，在苹果、微软、华为等生态巨头的夹击中，联想 「整合者」 的打法还能抢到多少蛋糕？
本文试图分析：联想如何在 PC 市场闷声搞钱？作为互联网转型的早期探索者，联想错失过哪些机会？以及，在 AI 这场新牌局中，联想的胜算有多少？
联想搞钱，全靠 PC 和海外
要理解联想为什么能一直 「闷声搞钱」，得先看懂它的 「赚钱逻辑」。一句话总结：业务上，PC 仍然是核心；市场上，主要靠海外特别是美国。
联想的业务分为三大块，但贡献度差别很大。
智能设备业务 （IDG） 是绝对主力，且稳定盈利：Q2 贡献了 71% 的收入、66% 的经营利润。这个业务包括 PC、平板、手机等硬件产品，但 PC 是主体。
基础设施方案业务 （ISG） 收入占比 22.8%，增长空间巨大，但尚未稳定盈利。这部分业务主要是为云服务商、政企客户提供 AI 服务器、存储设备等硬件产品及相关基础设施解决方案。
方案服务业务集团 （SSG） 收入占比 12%，利润率 （22%） 高，但规模不大。这部分业务主要是给企业提供 IT 运维服务、技术支持等持续性服务。
从整体结构看，联想在朝着 「硬件+服务」 的模式努力，但收入和利润仍高度依赖 PC 业务，且比同行更赚钱。联想 IDG 版块的经营利润率 （7.1%） 高于惠普 （个人系统业务营业利润率 5.4%） 和戴尔 （CSG 运营利润率 6.4%）。
在某硬件厂商海外业务相关人士林晓看来，这主要是因为两点：ThinkPad 的品牌溢价依然坚挺，以及联想在供应链端的成本优势。
2005 年联想收购 IBM 的 PC 业务时，外界质疑声不断，担心联想能否维护好这个品牌。事实证明，这笔收购稳住了企业客户对 ThinkPad 的信任度。
供应链方面，联想在全球的制造基地布局，让它能够灵活调配产能。特别是在原材料价格上涨的背景下，联想的成本控制能力更强。
更关键的是，联想作为欧美商用市场的头部玩家，还受益于一个外部因素：微软宣布将于 2025 年 10 月 14 日停止对 Windows 10 的支持，这意味着老电脑无法升级到 Windows 11，只能购买新设备。林晓解释，欧美企业对安全合规要求更严格，不敢继续使用无安全更新的系统。
有了 PC 业务的优势，联想确实能赚钱。但问题是，光靠国内市场能支撑这么大的体量吗？答案是不能。联想 77% 的收入都来自海外。
注：2025/26 财年 Q1 指的是 2025 年 4 月至 6 月的三个月
其中，美国是联想最大的单一市场，贡献了超过三分之一的收入。
联想在美国市场的成功，其实是一个典型的 「农村包围城市」 的故事。
最开始，联想靠 ThinkPad 在企业市场站稳了脚跟，近几年越做越好，在美国商用 PC 市场份额持续增长。根据 Canalys，2025 年 Q1 联想在美国台式机和笔记本市场的份额达到 18.4%，增长率达到 19.9%，不仅超过了市场平均增速 （14.7%），和前两名惠普 （份额 24.3%） 和戴尔 （份额 23.0%） 的差距也进一步缩小。
摩托罗拉折叠屏则是联想在消费市场的突破口。Razr 系列基础款零售价为 699 美元 （约合 5000 人民币），是美国市场上性价比最高的折叠屏手机。这种价格策略，吸引了大量首次尝试折叠屏设备的用户。
虽然摩托罗拉的全球手机份额不到 5%，但在美国本土却能拿到 12% 的份额 （Canalys 报告），仅次于苹果和三星，它在折叠屏细分市场的份额，更是从去年的 14% 翻倍至今年二季度的 28%（Counterpoint Research 报告），取代三星成为全球第二 （华为以 45% 的份额位居第一）。也就是说，现在全球每卖出四部折叠屏手机，就有一部是摩托罗拉。
在林晓看来，联想很擅长找市场空隙。苹果、三星在高端市场打得不可开交，它就做 「平价高端」；其他厂商在国际市场厮杀，它就做 「美国本土化」。
更重要的是，联想在美国市场不只是卖硬件，还在卖服务 （包括 IT 服务、设备租赁等）。「企业客户的决策周期长，一旦选定供应商，轻易不会更换。」 林晓称，这种模式，让联想在美国市场的收入更加稳定。
从近几年的财报看，联想的国际化基本盘稳固：
美洲市场占大头；中国市场和亚太市场 （除中国） 都在增长；欧洲-中东-非洲市场虽承压，但依然贡献了超过五分之一的收入。
业务方面，它在企业端依靠 ThinkPad 品牌，消费端则通过 PC+摩托罗拉折叠屏手机的组合策略。服务业务是锦上添花，服务器业务未来可期，但现在还不能 「养家」。
这套打法在传统 IT 时代确实管用，但 AI 时代的游戏规则变了，联想能否适应这种变化，还需要观察。
那些年，联想错过的机会
现在的联想看起来是个稳健的 「学霸」——财务稳健，PC 业务稳坐全球头把交椅，但诸如 「贸工技」 和 「组装式创新」 这类标签，仍然被人反复提起。这是因为，联想曾多次站在行业变革的节点，甚至一度领先，但最终都与变革浪潮擦肩而过。
1990 年代末，中国互联网的第一波浪潮正值高潮。联想 2000 年推出了自己的门户网站——FM365.com，凭借品牌和资金优势，一上线就风光无限，一度与新浪、搜狐、网易，被并称为 「四大门户」。联想甚至与当时的全球互联网霸主 AOL（美国在线） 成立合资公司，希望打造一个中国的 AOL。
然而，这场 「世纪联姻」，却赶上了 2001 年的全球互联网泡沫破灭。面对突如其来的行业寒冬，联想选择逐步收缩阵线，FM365 先后经历了裁员、转型，网站经营随之淡出了主营业务。
除了 FM365，联想还投资了卓越网等电商平台，但只是财务投资，没有真正深入互联网核心业务。与此同时，日后影响中国互联网格局的巨头公司 （百度、阿里巴巴、腾讯） 相继登上历史舞台，而联想错失机会。
十年后，当移动互联网的浪潮席卷而来，联想也没有做旁观者，推出了安卓智能机乐 Phone。
当时，华为还在为运营商提供定制手机，小米刚刚成立，OPPO、vivo 刚开始向智能手机转型。从时间窗口看，联想理论上有机会成为中国智能手机的头部厂商。但它在决策上出现了一系列问题。
首先是市场定位的尴尬。乐 Phone（定价 2899 元人民币） 直接瞄准高端市场，意图与 iPhone 正面竞争，但品牌和生态优势不如苹果。联想自己开发的 UI，体验与原生 Android 和 iOS 都有差距。和同期的安卓智能机相比，它又缺乏价格优势。
其次是渠道建设的滞后。当小米通过线上直销模式快速崛起，OPPO、vivo 通过线下专营店 「下沉」 时，联想依然依赖传统的代理商渠道。
最后是战略的摇摆。在乐 Phone 受挫后，联想斥巨资收购摩托罗拉移动，但整合、重新激活品牌耗时四年 （2015-2018 年） 之久，错过了中国智能手机市场的黄金发展期。
到 2018 年，中国手机市场的格局已基本确定：华为、小米、OPPO、vivo 占据了 80% 以上的市场份额，联想则被彻底边缘化。
今天的联想，依然稳健，但它本可以更伟大。「过去的成功经验，让联想对市场和渠道的依赖越来越深，对技术研发和用户运营的投入则越来越谨慎。」 一位关注联想的投资人评价。
AI 时代，联想还能继续闷声搞钱吗？
现在，联想又一次站在转型的关键节点——当英伟达市值一度飙升至 4 万亿美元，OpenAI、Anthropic 等 AI 公司成为全球瞩目的焦点时，这家 PC 时代的巨头，能在 AI 时代找到自己的位置吗？
在 PC 时代，产业链相对清晰：英特尔提供芯片，微软提供操作系统，联想、惠普、戴尔等厂商负责产品设计和销售。这就是著名的 「Wintel」 联盟，联想在这个生态中有明确的位置和价值。
但 AI 时代的价值链更加复杂。芯片设计 （英伟达、AMD） 掌握上游核心技术，占据价值链顶端，大模型开发 （OpenAI、Anthropic） 提供核心技术创新，云服务 （亚马逊、微软、谷歌） 控制中游，硬件制造商则面临分化：一部分向 AI 基础设施供应商转型，另一部分被挤压到下游整合环节。
在上述关注联想的投资人看来，联想的不同业务出现了分化。
在 AI 基础设施领域，它凭借制造优势占据了相对有利的位置，成为仅次于戴尔和惠普的全球第三大服务器供应商。
对应到 Q2 财报，ISG 业务收入同比增长 36% 至 42.9 亿美元，收入占比提升到 22.8%。这说明联想抓住了 AI 基础设施急剧增长的需求。
但挑战在于，AI 需求爆发的同时，GPU 价格大幅上涨，直接推高了服务器制造成本。
联想的 ISG 业务 Q2 经营亏损 8550 万美元，经营利润率为-2%，与高利润的 SSG 业务 （经营利润率为 22.2%） 形成鲜明对比。这侧面反映出一个现实：真正的高价值环节仍掌握在上游厂商手中。
在广阔的消费市场，联想则面临更大的挑战。
过去，PC 产业的增长逻辑是基于，软件越来越复杂，需要更强的硬件来支撑，所以用户需要定期升级设备。但随着云端的大语言模型、图像生成、视频制作已经能满足大部分 AI 需求时，普通用户对本地硬件的升级需求在减弱。
联想的应对策略是押注 AI PC 和 「混合式 AI」 架构，让电脑能在本地处理一些 AI 任务，同时保持与云端 AI 服务的连接，实现 「端-边-云」 的协同计算。联想认为，这种架构能够平衡性能、成本和隐私保护。
「本地 AI 在隐私保护、实时响应、离线使用等方面的确有价值。但关键是，用户愿意为此支付 30%-50% 的溢价吗？」 关注 AI 领域的投资人张峰分析。
联想 AI PC 的价格通常比同配置的传统 PC 高出 2000-5000 元。浙商证券研报显示，联想的 29 款 AIPC 中，12 款在 10000 元以上，8 款在 8000-9000 元。
除了市场需求之外，张峰认为，联想最大挑战不是技术，而是生态控制力的缺失。这决定了它在 AI 价值链中的位置和长期竞争力。
与苹果有自研的 M 系列芯片和 macOS 操作系统、微软有 Azure 云服务和 Office 生态、华为也在通过鸿蒙操作系统和自研芯片构建生态优势相比，联想虽然有天禧个人智能体和端侧模型，但在 AIPC 的核心组件上，依赖英特尔、AMD 的 NPU 芯片，以及微软的 Windows 系统和 Copilot 功能。也就是说，它拥有一定模型优化能力，但主要依赖第三方的 AI 模型和应用，在 AI 生态中是强大的整合者，而非主导者。
这并不意味着联想没有机会。AI 计算能力的分布正在重新平衡，端云协同的架构模式尚未完全定型。联想在 AI 基础设施领域已经证明了自己的价值，它拥有的制造能力、供应链体系和全球渠道，仍是重要基础。
关键在于，联想能否在保持传统优势的同时，真正补齐新技术时代的能力短板。补课需要投入，联想正在加大研发投入力度：2025 财年、2025/26 财年第一财季 （2025 年 4 月-6 月） 的研发费用分别同比增长 12.8%、10.1%，绝对投入金额持续增加。
AI 的变革速度快，留给联想的转型时间可能不会太多。从另一个角度看，这也是联想再一次证明自己转型能力的绝佳机会。
*（应受访者要求，文中林晓、张峰为化名。）
