【文章来源：天天财富】
A 股慢牛行情确立，随着最近市场调整，亦有观点担心指数上涨过快，市场已经过热了吗？
9 月 22 日，在兴证全球基金、兴银理财与复旦大学管理学院联合主办的 「投资·向善」 大讲堂上，百亿私募睿郡资产合伙人董承非、万亿公募广发基金副总经理王海涛、千亿规模兴银理财创新业务部总经理叶予璋、百亿私募宁泉资产投资经理曾铭伟以及复旦大学金融学教授罗妍，围绕当前 A 股市场是否进入慢牛阶段、多资产配置的战略意义等核心议题展开了深度探讨。
A 股是慢牛还是过热？
今年以来，A 股与港股市场表现抢眼，尤其以算力为代表的科技板块领涨，部分个股在短短两三个月内涨幅数倍，市场情绪明显升温。面对这一轮上涨行情，投资者普遍关心：这是新一轮 「慢牛」 的开启，还是局部过热的前兆？
对此，睿郡资产合伙人董承非从股债性价比的角度给出了判断。他认为，本轮市场上涨的核心驱动力在于：经过过去三年的持续调整，权益资产的风险收益比显著提升。与此同时，债券市场经历长期牛市后，无风险收益率已降至 2% 以下，迫使投资者不得不将目光转向风险资产以寻求更高回报。
「本质上，这一轮行情的启动，是因为权益资产在各类风险资产中展现出最高的性价比。」 董承非同时也指出，市场并非全面过热，而是存在局部泡沫。特别是以算力为代表的科技板块，短期涨幅巨大，部分个股估值快速攀升。
「我们也能接受这种情况，就像喝啤酒，没有泡沫就少了味道。」 董承非给出这样形象的比喻，一轮较大的行情往往伴随阶段性泡沫。
至于市场风格，董承非表达了对 「慢牛」 的深切期待：「作为资产管理人，我当然希望是慢牛，快牛对投资者和管理人都构成巨大挑战。」 但他也保持审慎，中国人都很勤奋，历史上每次我们都希望慢牛，但结果往往是快牛。希望这一次会不一样，牛市能够慢一点，时间长一点。
广发基金副总经理王海涛则从价值与成长的辩证关系切入，回应市场热点。他指出，当前市场确实存在明显的风格分化，成长板块尤其是与海外需求挂钩的科技企业表现强劲。有成长型基金经理向他解释，投资逻辑在于 「企业赚的是国外的钱」，避免了国内激烈的内卷竞争，因此具备更强的盈利可持续性。
对此，王海涛认为 「不能说没有道理」，但他同时强调，价值风格并未过时，历史经验表明其终将回归。「价值因子包括低 PE、低 PB、高股息率、良好的自由现金流和稳健的盈利增长。虽然阶段性跑输，但不应因此否定其长期有效性。从历史来看一定回归。现阶段成长风格会强一点，希望慢一点，价值迟早会回归。」
他进一步指出，价值与成长并非对立，许多优质公司兼具两者特征，例如中证 800 价值指数与 800 成长存在重叠成分股，这类公司既具备估值优势，又拥有成长潜力，堪称 「学霸型标的」。
王海涛同样表达了对 「慢牛」 的期待，并提醒市场当前存在 「极致分化」 现象：例如通信行业中，仅光模块相关个股大幅上涨，其余细分领域则表现平平。
宁泉资产投资经理曾铭伟则表示，宁泉的投资风格一贯稳健。他调侃，在市场上涨的时候谈风险，按照当下流行术语来讲可能有些 「老登」 味，但是在国内 「动物精神」 发达的投资氛围中，各个领域都不缺乏风格激进的选手。
曾铭伟表示，相对于收益的大开大合，宁泉还是坚持自己的风格，希望帮客户相对稳健获取权益市场的回报。这个过程中我们坚持从自己的风格出发，从底层资产基本面，估值等角度出发，做好投资组合风险性价比的调整。
「我们始终提醒客户，尽管市场可能呈现震荡上行的趋势，但内外部风险并未消失，仍需警惕负面事件的冲击。」 曾铭伟指出，一旦市场上涨斜率过于陡峭，回调风险将显著上升。在这个过程中，宁泉希望把自己的投资组合顾好，留有余地，保持谨慎，同时，即便有 「登味」 的话，登出自己的色彩，还是坚持自己。
如何看待多资产配置的重要性？
在 A 股市场波动加剧、风格轮动频繁的背景下，多资产配置的重要性日益凸显。复旦大学教授罗妍抛出 「多资产走向何方」 的议题，来自公募、私募、银行理财的投资大佬给出自己的答案。
董承非作为长期深耕权益市场的老将，对绝对收益有深刻的理解。他坦言，中国股市能赚钱，但高波动吓走了很多投资者。因此，无论是在公募时期还是转战私募后，他都将降低组合波动率作为核心目标。
在公募阶段，他主要通过股票仓位的择时调整和行业结构优化 （如配置低波资产） 来管理风险。如何做好私募的绝对收益？董承非谈到，「做私募行业以后，做了很多另类资产的尝试，当然原来资产配置、行业配置还继续做。这几年尝试比较多的，通过衍生品，无论是雪球、气囊、配对还是其他各方面，做一些能够有助于降低组合波动的操作。」
对于另类资产，董承非持实用主义态度：「我们更多通过 ETF 参与，但它并非主战场，而是临时、短暂的策略表达。」 他强调，通过 ETF 的方式来表达对这类资产的观点。而不是长期在这类资产上做，它更多是我做整个资产管理工作的补充，扮演配角的角色，这是目前对于多资产工作的想法，
王海涛拥有丰富的海外从业经验，他对多资产配置的理解深受桥水 「全天候策略」 影响。他介绍，该策略通过将经济环境划分为四个象限，采用风险平价方法，在控制波动的同时获取稳定收益。
近年来，王海涛正推动将这一策略本土化，通过 ETF 方式在境内产品中实施，并计划拓展至海外市场。他表示，推动宏观策略部将该策略正式上线，该策略已研发数年，为境内产品，通过 ETF 方式实施。广发基金还有较多 QDII 额度，计划在今年年底前将策略拓展至海外，初期以模仿为主，力求超越。
「多资产在中国有很大需求，因为资本市场波动更大，该策略的收益率甚至可能高于境外。」 王海涛指出，尽管风险平价模型本身具备一定抗周期能力，但宏观判断和择时依然重要。「即使采用被动策略，若能把握入场时机，收益差异也会非常显著。」 他强调，无论主动投资还是资产配置，对宏观经济的深刻理解都是不可或缺的。
兴银理财创新业务部总经理叶予璋将战略资产配置定义为 「科学+艺术」 的过程，核心是风险预算，根据资金属性、风险偏好和投资约束，设定合理的风险指标和配置框架。
他指出，在低利率时代，单一资产难以满足收益要求，多元化配置成为必然选择。理财产品的客户持有期较短、对波动容忍度低，因此战略配置的目标不仅是控制波动和回撤，更要追求 「收益分布均匀、创新高能力强、回撤时间短」。
在此基础上，他提出了三种主流配置思路：第一是基于阿尔法的逻辑：如私募多策略、量化多策略，通过组合不同策略追求超额收益；
第二是全球资产配置：侧重跨市场、跨类别的大类资产轮动；
第三是中性策略：包括量化中性、CTA、套利等，提供与传统资产低相关的收益来源。
叶予璋特别强调，大类资产轮动的效果通常优于单一权益择时。同时，极端风险管控至关重要，如 2015 年股灾、2016 年债灾等极端事件，唯有通过系统性风控才能有效规避。
叶予璋进一步提出，当前中国二级市场中，股票、债券、商品 （尤其是黄金）、中性策略、不锁汇的跨境投资是少有的两两相关性低于 0.2 的资产类别。将这五类资产组合，从数学逻辑上可实现最高的夏普比。
他特别推荐偏债混合策略作为长期投资的基础配置，尤其适合高校基金会等追求绝对收益的机构。该策略通常配置约 30% 的风险资产 （其中股票多头占 15%-20%），预期年化收益 6%-7%，年度胜率高，回撤可控。
对于股票配置，他倡导 「哑铃型」 或 「三角型」：一端是国企红利低波，一端是全市场量化选股或指增，另一端是深度价值或逆向策略。这种分散化布局有助于进一步提升组合的风险调整后收益。
此外，宁泉资产曾铭伟以可转债为例，展示了如何通过多元化工具实现 「下行有保护、上行有空间」 的投资目标。
他以 2024 年 7-9 月的市场为例，当时可转债市场系统性下跌，许多个券价格跌至面值的 60%-70%，从纯债角度看，持有到期即可获得大个位数至小双位数的年化回报。更关键的是，可转债还内嵌 「转股下修」 和 「股价弹性」 两大期权，提供了潜在的上行收益。
王海进一步表示，尽管现在复盘，可能在当时的时间节点买股票更好，但是可转债更符合组合目标，也就是他此前所讲，中国的股票市场是能赚钱的，但是它的高波动率吓走了很多投资者。
（文章来源：财联社）
(原标题：董承非等投资大佬热议：A 股慢牛还是过热？ 宁泉：即便有 「登味」 也要保持谨慎)
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