文｜巨潮 WAVE，作者 | 谢泽锋，编辑｜杨旭然
供给侧生产配额，国补刺激家电消费，新能源汽车火爆，家电汽车加速出海，再加上高温天气席卷北方。天时地利人和多重因素叠加下，空调制冷剂行业成了过去一段时间资本市场里的香饽饽。
巨化股份、三美股份、永和股份、中化蓝天等玩家，在顺周期里上演了一出戴维斯双击的好戏。前两家企业的股价均创历史新高。
化工产业通常都具有明显的周期性。但在配额制政策 「紧箍咒」 之下，制冷剂行业明显区别于其他化工领域，因为污染问题供给端受到配额约束，却也因此塑造了长期相对良好的竞争环境，头部企业构筑了深厚的经营壁垒。
而且，随着一代制冷剂全线关停，二代进入淘汰阶段，三代制冷剂开启配额时代，曾经因为抢占配额导致供过于求的局面被重新改写，产品价格持续走高。
恰逢新能源汽车空调需求上涨和家电置换补贴政策，行业一直处在高景气赛道。
仰仗丰富的萤石资源，浙江成为了我国的氟化工重镇，上述四家企业也均位于浙江，且金石资源、中欣氟材等上游资源供应商也齐聚浙江。
放眼全球，都难寻类似浙江这样高度稠密、一片繁荣的氟化工产业带。
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01 「第二稀土」
萤石 （氟化钙），这种源于火山活动遗迹的结晶体，是世界上 20 多种至关重要的非金属矿物原料之一，更是氟化工产业不可或缺的关键来源。萤石是一种不可再生资源，稀缺性极高。按照储采比预测，萤石的剩余可使用时间甚至比稀土、石墨更短。
但氟化工下游的应用则非常广泛，包括了制冷剂、半导体、锂电池、医药等等。
萤石和下游终端相比，拥有高达 1:83 的投入产出比，彰显了其在工业领域中的巨大经济价值。包括半导体蚀刻所需的电子级氢氟酸，导弹推进剂中的氟橡胶，隐身涂层中的氟聚合物、核燃料浓缩的六氟化铀，均需依赖萤石。
中国氟化工产业链在全球高端制造领域的重要性和价值可想而知，萤石也因此被列入国家 「战略性矿产目录」，亦被称作 「第二稀土」。
氟化工核心原料萤石
全球来看，我国萤石储量高达 10 亿吨，位居全球前列；2024 年，萤石产量 590 万吨，居世界第一。 我国萤石储量中，浙江占比 10%，仅次于内蒙古，但浙江拥有 168 处矿床，191 处矿点，占全国的比例高达 41%。
下游应用中，制冷剂是最大的消耗大户。据百川盈孚数据，去年我国 75% 的萤石用于生产氢氟酸，氢氟酸消费结构中，接近一半用于制冷剂。
萤石资源丰富、化工产业发达的浙江，因此成为制冷剂产业的聚集地。该地区氟化工产业链更为完备，加上深厚的化工基础，沿海供应链和资本优势，堪称全球制冷剂策源地。
行业头部制冷剂企业中，除了东岳集团位于山东淄博外，其他基本来自浙江。巨化股份、三美股份、永和股份、中化蓝天 （被昊华科技收购） 都属浙江籍；上游矿石供应商金石资源和中欣氟材扎根吴越之地，前者更由此成为我国最大的萤石储量、开采及生产加工企业；因六氟磷酸锂一度火爆资本圈的永太科技也位于浙江台州。
刚刚过去的 4 月份，浙南群山深处的遂昌县毛阳矿区惊现超 770 万吨萤石矿床，相当于我国全年萤石消费量的 1.5 倍。据测算，770 万吨原矿可衍生出高达 1.2 万亿元的经济产值，相当于甘肃一年的 GDP。
如今，在遂昌县方圆 200 公里内，以资源为圆点，辐射出巨化集团三代制冷剂产线、福斯特光伏氟膜工厂、宁德时代衢州基地等等，俨然一个全球仅有的超大型氟产业生态闭环。
02 制冷迭代
制冷剂虽属于一种化工产品，但他的分析框架更多要考虑政策因素。
经历过 2018 年房地产景气高点之后，行业的下游需求开始减弱。然而，由于受到配额制的约束，2020 年开始，参与玩家为争夺配额，大幅提升产能，导致供过于求，制冷剂行业景气度呈下行趋势。
随着第三代制冷剂 2020-2022 三年配额基线年已过，配额制约束下，这个为环境降温的产品，开始变得火热起来。
要想顺通产业逻辑，首先要厘清制冷剂产品迭代和配额情况。
制冷剂大致可分为 4 代。第一代是氟氯烃类 （CFCs），主要产品为 R11、R12，因其会破坏臭氧层，被全球禁产，目前除特殊用途外，我国 CFCs 生产线均已关闭。
第二代是氢氯氟烃类 （HCFCs），代表产品 R22。但二代制冷剂依然会严重破坏臭氧层。我国自 1991 年加入 《蒙特利尔议定书》，2013 年开始对 HCFCs 实行配额管理，自 2015 年开始削减。根据目标，2025 年削减基线值的 67.5%，至 2030 年削减基线值的 97.5%，2040 年以后完全淘汰。因此，HCFCs 目前主要面向售后维修等存量市场。
第三代是氢氟烃类 (HFCs)，破坏臭氧潜值为零，但温室效应高，2024 年起配额管控，2029 年开始缩减，计划 2035 年削减 30%，到 2045 年削减 80% 以上。
第四代为氢氟烯烃类 (HFOs)，可巨幅降低温室效应值，但目前尚未大规模应用。由于专利壁垒高，目前由欧美企业 （霍尼韦尔、科慕等） 主导。
我国目前处于以第三代为主流，第二代加速淘汰，第四代开始发展的阶段。2024 年，我国正式冻结三代制冷剂生产使用量，开始进入配额管控时代，相当于在供给侧拧上了一个收紧的阀门。
按照 2025 年制冷剂配额分配方案，R32 增发 4.5 万吨配额，调增不超过 10%，但二代产品 R22 生产和内用配额削减 3.28 万吨和 3.10 万吨，萎缩 18% 和 28%。
三代供给增量有限，而二代大幅削减，相当于给行业进行了一次较大规模的 「供给侧改革」。这样一来，即使 2025 年空调销售不增长，维修市场的刚性缺口也会增大，供需倒转，反而价格上行。
在需求侧，温度调节堪称人类社会的必需品。家电补贴刺激加上夏季高温天气来临，二季度空调排产同比保持增长，新能源汽车销售火爆又带来车载空调的大量需求，供需反转之下，三代制冷剂价格开始飞速上涨。
随之而来的，就是整个行业的业绩由此开始大幅增长，以及股价的持续上涨。
03 浙江舰队
1958 年 5 月，为改变当地化工基础薄弱及农业需要化肥的窘境，在中央最高领导人的指示下，浙江省建立了衢州化工厂，这就是巨化集团的前身。
经过 67 年艰苦卓绝的创业历程，巨化已经是全国最大的氟化工先进制造业基地。旗下拥有巨化股份、华江科技、锦华、中巨芯 4 家公众公司。
旗舰巨化股份更是全球制冷剂领域的绝对翘楚，此外甲烷氯化物、PVDC 等 16 大类产品市场占有率也居全球第一。
三代制冷剂 2020 年-2022 年为基线年，这段时间内企业规模越大，在 2024 年进入供给管理时代后的配额也就越多。如果配额少，就会面临未来的扩张天花板，过往的产能也可能被迫闲置，可见，配额之争是生存权之争。
当然，危害也显而易见，浙江三大玩家在 2020 年的利润直接砸出一个深坑，股价也处于低谷期。巨化股份 2019 年的净利润达 8.99 亿元，2020 年骤降至 0.95 亿元，扣非后直接亏损 1.13 亿元，三美股份和永和股份也不例外。某种程度上说，这是由 「配额之战」 所致，但也可以说是企业 「有意为之」。
2023 年底，巨化股份发起对飞源化工的收购，不到两个月后就完成交割，获得 8 万吨 HFCs 产能及其配套混配包装、12 万吨氟化氢的年产能。
而且，巨化还是国内唯一拥有第一至四代制冷剂的企业，第四代 HFOs 产能约 8000 吨/年；计划通过新建和技改新增近 5 万吨。
由于供给端受到严控，因此谁能获得配额，谁就是大玩家，目前看头部企业基本来自浙江。巨化、三美、昊华科技 （中化蓝天） 位列前三位，东岳集团、永和股份、东阳光排在其后。
巨化股份 2025 年，获得 HCFC-22 配额 3.89 万吨，占全国 26.10%，国内第一；HFCs 配额 29.98 万吨，全国 39.6%，总量绝对领先。
胡荣达家族控制的三美股份以三代产品为主，公司拥有 R134a 产能 6.5 万吨，2024 生产配额 5.15 万吨，占全国 23.88%；R125 产能 5.2 万吨，生产配额 3.15 万吨，占全国 19.01%。在行业上升期，公司业绩持续走高，股价连续刷新纪录，助推胡氏家族登顶金华首富。
中化集团旗下中化蓝天一直是制冷剂的重要参与者，总部位于杭州市。去年，中化蓝天并入昊华科技，2025 年，中化蓝天获得配额 10.45 万吨。
同在衢州柯城区的永和股份，和巨化有着千丝万缕的联系。1980 年，年仅 17 岁的童建国开始在巨化工作，一干就是 14 年。深耕行业，他敏锐地察觉到制冷剂的前景，先是代理制冷剂销售，2004 年由代理商直接变为生产商，成立永和制冷。
永和股份的优势在于一体化，形成了从萤石开采到研发生产再到运输的全产业链，手中探明萤石资源储量 485.27 万吨。2025 年，获得了 HCFCs 和 HFCs 制冷剂配额 6.14 万吨，三代 5.82 万吨，居行业前列。
制冷剂赛道俨然已经形成一支庞大的浙江舰队。
04 写在最后
凭借巨大产能优势，浙江生产的制冷剂销往全球各地，特别是那些天气炎热的地方。
巨化股份已在天气干热的阿联酋阿布扎比建厂，在公司收入结构中，阿联酋还要高于金华等地。永和股份、三美股份的外销占比都超过了 30%，前者产品已销往印度在内的 100 多个国家和地区，后者在东南亚市场份额突破 18%。
随着夏季高温来临，6 月全国平均气温 21.3℃创 61 年新高，北方多地突破 40℃，欧洲、东南亚等地也发生创纪录高温的天气。说浙江制冷剂能决定全世界消费者在夏天室内的舒适凉爽，都并不夸张。
在天气助攻，叠加政策收紧和下游需求的推动下，制冷剂这个本应遭受环境污染和周期诅咒的行业，正在摆脱传统化工产业的发展逻辑，甚至呈现出了强烈的成长属性，这在整个化工产业中并不多见。
