昨晚 （9 月 18 日），A 股上市公司有史以来规模最大的吸收合并交易预案出炉。
中国船舶（600150.SH） 与中国重工（601989.SH） 发布公告称，将由中国船舶通过向中国重工全体股东发行 A 股股票的方式换股吸收合并中国重工，完成后，中国重工将终止上市并注销法人资格，中国船舶成为存续公司。
此次换股合并中，中国重工的股票交易均价确定为 5.05 元/股，每 1 股中国重工股票可换得 0.1335 股中国船舶股票，目前中国重工的总股本为 228.02 亿股，此次交易总价将超 1100 亿元。
9 月 19 日，中国船舶 (600150.SH) 复牌，开盘报 37.48 元，上涨 7.39%；报收 36.06 元，上涨 3.32%。中国重工 (601989.SH) 复牌，开盘报 5.00 元，上涨 0.40%；报收 4.86 元，下跌 2.41%。
中国本土并购市场蓄势待发。
今年以来，一系列支持并购重组的重磅政策出台：新 「国九条」 表示要加大并购重组改革力度，多措并举活跃并购重组市场；「科创板八条」 提出要更大力度支持并购重组，支持科创板上市公司开展产业链上下游的并购整合。「创投 17 条」 提出拓宽并购重组退出渠道，支持发展并购基金以及完善并购贷款政策
Wind 数据显示，2024 年 1-7 月，并购重组过审项目仅有 4 家，而 8 月单月就有 4 家，显示出并购市场正在步入活跃期。从金额规模来看，2024 年上半年中国企业并购市场交易总金额预估达到了约 1940.54 亿元，环比增加 21.69%，同比增加 130.3%。
并购重组市场在政策推动下正步入活跃期。「并购重组将更加注重产业整合、科技创新和国资优化，具备产业优势、科技实力和地方国资背景的企业将更有机会脱颖而出。」 中关村物联网产业联盟副秘书长袁帅告诉禾湖财经 App。
产业并购将成为主流
「在 2013-2015 年的并购潮中，横向并购占比高达 49%，纵向并购占比仅为 7%，这和当时国内实体经济发展、行业集中度迅速提升的大环境有关。从 2024 年出台的并购重组政策方向来看，未来围绕产业链资源进行整合的纵向并购，可能推动新一轮并购重组潮。」 业内人士表示。
纵向重组，通过整合产业链上下游资源，实现供应链的优化和协同，有助于提高企业竞争力和市场地位。在并购重组的推动下，产业链上下游企业之间的合作将更加紧密，资源配置将更加合理。
符平 （化名） 是一名机构投资人，他观察到：这几年，不少并购方都面临着盈利下滑、竞争加剧的大环境，被并购方也面对着经营挑战、减持新规等压力，出售资产意愿强烈，同时 IPO 审核收紧，投资方 IPO 退出的不确定性较高，回报率可能不及预期，并购退出逐渐被重视。
工信部通信经济专家委员会委员盘和林告诉禾湖财经 App：当下市场交投清淡，导致股票价格较低，而此时并购，付出的成本也最少；另一方面，很多行业领域缺乏需求弹性，行业进入成熟期，企业要获得竞争优势只能依赖规模，并购是提升规模最快的方式。
在 2015 年，部分企业在 A 股并购热潮影响下，盲目开展财务性并购，商誉短时间内大幅提升，部分企业在完成并购后，应收账款回收效率下滑明显，销售管理成本增加，并购反而成为企业发展的 「绊脚石」。
财务性并购弊端不少，产业并购是大势所趋。
符平告诉禾湖财经 App：今年并购重组政策和 2014 年相比，有很大的区别，以往基于财务目的，比如提升市值或者财务套利，依赖标的公司过往的表现，周期比较长，现在 A 股并购重组更加注重产业的价值，基于产业整合和业务目的，更关注产品技术和市场。
「科创板八条」 支持科创板上市公司开展产业链上下游的并购整合。开源证券研报显示：从此次并购重组政策方向看，监管层更加鼓励头部大市值公司整合产业链上下游进一步做大做强，而非小公司杠杆并购 「蛇吞象」。从市值看，2019-2023 年，A 股并购市场中，100 亿元以下的中小市值公司贡献了近 8 成的并购数量和超 4 成的并购金额，但中小市值上市公司由于资源有限、缺乏专业的资本运作团队和外部财务顾问团队的支持，并购失败率也相对较高。
科技并购、国资并购也成热潮
除了产业并购，科技并购，国资并购也是未来的主要方向。
「科创版八条」 提出：支持科创板上市公司着眼于增强持续经营能力，收购优质未盈利硬科技企业。
「科技企业将更多地收购前沿领域以及科技初创公司，传统企业也可以收购暂时无法满足上市条件的科技企业，实现自身转型。」 业内人士进一步分析。
开源证券研报显示：从板块看，在 2019-2023 年过去五年的 A 股并购市场中，主板上市公司贡献了 8 成的并购数量和 95% 的并购金额，双创板块特别是科创板的并购交易较少。从此次并购重组政策方向看，预计双创板块特别是科创板将成为未来 A 股并购重组市场的主力军。
科技并购大势下，芯片、光伏等高科技企业也需把握这一机会。
国产芯片行业面临着融资寒冬，一位机构投资人表示：芯片企业需要尽快盈利，因为并购也是需要盈利的，企业不要过于纠结估值，如果对比前一轮估值打 3-5 折也是很正常的，另外，不要过分迷信周期，因为行业周期未必对应二级市场，高估值的时代一去不复返。
盘和林认为，光伏行业并购重组就是为了将光伏产能集中，形成规模效应，未来光伏产业兼并重组的现象也将越来越多。
「目前光伏产业还存在着能量转换效率、电池制备等技术竞争，但未来总体上会以规模竞争为主，技术竞争为辅，龙头企业并购整合，可以让光伏产业成本下降，利润空间提升。」 他介绍。
此外，国资系统也有意推动国企通过整合来做大做强。随着新一轮国企改革持续进行，央国企望成为 A 股并购重组市场发展的中坚力量。
「国资并购凭借其政策、资金、资源和高并购成功率等多重优势，将成为驱动并购重组市场的重要力量。地方国资通过并购重组实现资产优化和产业升级，同时吸引创投机构和产业资本的参与，共同推动市场繁荣。」 袁帅告诉禾湖财经 App。
开源证券研报显示，2019~2023 年国企并购的失败比例为 27.6%，远低于非国企并购的 43.5%，国企并购重组的落地实施情况更加稳定。
业内人士表示，在产业布局上，央国企控股上市公司可以整合同行业或相关行业的优质资产和资源，形成更大的规模优势和协同效应，提高行业集中度和竞争力，进入新兴产业或领域，增加新动能和增长点。
「国企合并已经开始了，中国五矿入主盐湖股份，中国船舶合并中国重工，国泰君安合并海通证券等，接下来还会有很多。以往，这也是供给侧改革，目的是控制内卷，以后用指标计划的方式控制供给，目的就是让企业有更多的利润。」 上述人士透露。
并购之后的整合，考验管理层
符平在一级市场工作多年，早年在上市公司做过产业投资，现在关注机器人、智造、器械的 「软硬结合」 投资机会。他感慨：被并购哪有那么容易轻易拿钱走人，被并购可能是换股，而不是拿现金，往往对家设置一个大概率无法完成的对赌条件，最后公司被吞并。
开源证券研报显示，从支付方式看，现金、股权、股权+现金这三种方式的金额占比分别为 14.66%、34.43%、36.23%，合计占比超 8 成。这表明目前 A 股并购交易的支付方式仍以现金及股权为主，其他支付方式采用的较少。
「先投资、后控股、再全面收购」 的策略，的确被不少投资人认可，一位投资机构管理合伙人分析：首先用作 LP 参与的基金或者自己的产业基金进行小股权投资；其次挑选投资组合里比较好的，买过来控股+对赌，实现初步的并表融合；最后，控股一段时间，觉得可以达标消化的，再次增持到 100% 全面收购。
「不能让原来的实控人和创始股东跑了，因为这帮人跑了，业务可能马上就掉下来，所以要对赌业绩和利润的。」 上市人士表示。
而合并后的新机构，往往面临着严峻的人员整合挑战。
国泰君安与海通证券的强强联手，是中国资本市场史上规模最大的 A+H 双边市场吸收合并案，但一场就业危机正在降临。据内部消息透露，海通证券原有 13346 名员工，国泰君安拥有 14762 名员工，合并后的员工数量可能仅为中信证券26043 人的一半左右，投行部门的裁员幅度可能高达 56%，减至 1000 人。
盘和林说，并购最难的是两家企业的资源整合，其中以人的整合最为困难，一方面是因为不同企业文化各不相同，另一方面是合并势必要动一些员工的固有利益，比如很多并购就是为了降本增效，减少重复建设，那么就会裁撤管理人员，这就会让一些人失业或者被边缘化。
「并购中最关键的是整合资源，理顺权责利的重分配问题。再者，并购中，实控人更加关心的是控制权和企业的融合，而投资人则更加关心利益是否受损，比如并购将以什么方式来定价，定价是否合理。」 他认为。
袁帅补充道：并购重组并不是万能的，也存在着风险和挑战，企业在考虑并购时，需要充分评估自身的实力和市场需求，以避免盲目扩张和资源浪费。
（本文首发于禾湖财经APP，作者｜孙骋，编辑｜刘洋雪）
