文 | 财华社
近期，A 股上市公司掀起了新一轮赴港上市的热潮。2024 年美的集团 （00300.HK） 和顺丰控股 （06936.HK） 先后登陆 H 股市场，这两宗上市交易规模可观，成为当年港股市场的重磅事件。
进入 2025 年，动力电池行业的领军企业宁德时代 （03750.HK）也成功开启赴港上市之旅，于 5 月 20 日在港交所主板挂牌上市，从 2 月 11 日递表到最终上市，仅用时三个多月，刷新了近年来港股 IPO 的发行速度纪录。随后不久，医药巨头恒瑞医药 （01276.HK）也在港股市场上市，这两大巨头在港股市场甚得港股投资者欢心，IPO 的认购倍数均超 100 倍。
事实上，自去年中国证监会提出支持内地行业龙头企业赴港上市后，A 股公司赴港上市不仅企业数量增多、行业覆盖面扩大，审批速度也进一步加快。4 月以来，A 股赴港上市活动更是按下了加速键，行业范畴拓展至通信、电子、汽车等多个领域，其中不乏三一重工、牧原股份、韦尔股份等各行业的头部企业。
近日，A 股产业巨头三花智控 （02050.HK） 和海天味业 （03288.HK） 也分别展开了赴港上市之旅，即将于 6 月 23 日和 6 月 19 日在港交所主板挂牌交易。
在财华社之前的文章，我们已经分析过 A 股赴港上市这一现象背后的原因：
1） 港交所与香港证监会推出多项措施，鼓励来自世界各地的企业赴港上市，并持续优化上市流程，加快这些企业的上市进程；
2） 港股市场今年以来的表现在全球股权二级交易市场几乎名列前茅；
3） 这些 A 股企业需要开辟海外融资市场，为其海外扩张和海外品牌宣传开辟路径；
4） 港股市场的包容性和货币与美元的联系汇率制度，让其成为海外投资者吸纳国内消费企业标的主要市场。
南向通资金流入增加
除了一级市场外，我们也留意到二级市场南下资金明显增加，见下图，今年以来，南向资金成交量显著放大。
我们根据 Wind 的数据估算，2025 年初至 6 月 13 日，南向通合计买卖总额为 11.39 万亿港元，较 2024 年同期的 3.88 万亿港元高出了 193.53%；期内成交净买入为 6,813 亿港元，较上年同期的 3,322 亿港元高出 105.11%，反映出今年以来的南向交易活跃度大幅提升。
我们留意到，截至 2025 年 6 月 13 日，南向通持股市值最高的个股是腾讯控股 （00700.HK），持股市值达 5,269 亿港元，占其港股已发行股份数的 11.06%；其次为中国移动 （00941.HK），持股市值为 2,776 亿港元，占其港股总股数的 14.53%；第三为建设银行 （00939.HK），持股市值 2,362 亿港元，占港股总股数的 12.84%。
从港股通持股占比来看，当前持股占比最高的是中国电信 （00728.HK）、泰格医药 （03347.HK） 和绿色动力环保 （01330.HK）。
腾讯控股没有在 A 股上市，而且是大中华区市值最高的科技龙头上市公司，南向通投资者买入很正常，而从其他南向通持股市值和持股占比最高的上市公司来看，均为 AH 上市公司，而且 A 股股价较其 H 股股价均具有高溢价，这或部分解释了南下资金加注的原因，见下表。
这或反映了一个问题：南下资金除了热衷于未在 A 股上市的公司之外，也关注 H 股相较 A 股折让较大的优质股份。
AH 股的 A 股溢价率有所缩小
我们留意到，过去 AH 股同步上市的股份中，其 A 股股价均普遍高于其 H 股股价，H 股股价与 A 股持平甚至高于 A 股的上市公司几乎没有，或者凤毛麟角。但现在，H 股溢价的上市公司开始多了起来。
Wind 的数据显示，于 2025 年 6 月 16 日，A 股低于 H 股价的 AH 上市公司有三家，分别为宁德时代、药明康德 （02359.HK） 和招商银行 （03968.HK），A 股较 H 股折让率分别为 13.28%、6.33% 和 4.71%。另外 A 股对 H 股溢价率不高于 10% 的上市公司有七家，分别为赤峰黄金 （06693.HK）、亿华通 （02402.HK）、恒瑞医药、潍柴动力 （02338.HK）、紫金矿业 （02899.HK）、美的集团 （00300.HK）、福耀玻璃 （03606.HK）。A 股较 H 股溢价率最高的是安德利果汁 （02218.HK） 溢价 215.35%。
相比之下，上年同期即 2024 年 6 月 16 日 （因为周日非上市日，使用的是上一个交易日即 6 月 14 日的收盘价），没有 A 股低于 H 股股价的 AH 上市公司，A 股较 H 股溢价率最低的是亿华通和招商银行，溢价率分别为 7.05% 和 9.98%，其他 AH 上市公司的 A 股股价均较 H 股股价溢价超 10%，而溢价率最高的是弘业期货 （03678.HK），高达 591.02%。
由此可见，当前 AH 股之间的股价差距或有所缩小。见下图，衡量市值最大和成交最活跃的 AH 股 A 股相对 H 股绝对溢价的恒生沪深港通 AH 股溢价指数，已跌至近五年的低位。
我们也留意到，新上市的 AH 股公司，例如恒瑞医药和宁德时代，次新股如赤峰黄金和美的集团，其 H 股 IPO 发售价均低于对应日的 A 股股价，但后来的 H 股表现却跑赢，这或也为后来赴港上市 A 股公司带来标杆效应——应可争取更高的定价。
另一方面，二级市场的 AH 股差异或在修复中。
此外，近日 《关于深入推进深圳综合改革试点深化改革创新扩大开发的意见》 提到允许在港交所上市的粤港澳大湾区企业，按照政策规定在深交所上市，这将为已经在港上市的企业提供更便利的回 A 路径，不过更大的意义或在于，港股与 A 股市场之间的估值差异有望缩小，两市估值的传导机制也会变得更加顺畅，从而更利于企业估值的实现和投资者对于企业基本面的探求。
结语
港交所政策优化、港股市场表现向好及企业海外融资扩张需求，共同推动 A 股龙头加速赴港上市；从资金面看，南向资金年内成交量激增，既追逐稀缺标的，也聚焦 H 股折价机会，成为市场重要支撑；从估值看，AH 股溢价率已跌至五年低位，宁德时代等企业 H 股反超 A 股的案例，叠加深港通改革政策，正推动两地估值传导机制走向顺畅。这三重逻辑交织下，A 股与港股的资本联动正迈向更深度的市场化阶段。
展望未来，随着更多行业龙头完成 「A+H」 双平台布局，港股市场的行业结构与估值体系将进一步优化，而南向资金与海外资本的博弈与协同，也将为 AH 股的定价权重构注入更多变量。但万变不离其宗，最终决定一家上市公司投资价值的还是其基本面以及宏观经济环境、行业前景对其业务的影响。
作者：毛婷
