电建新能抢到船票

2025 年 9 月 11 日，中国电建新能源（简称「电建新能」）首次公开发行申请获正式受理。招股文件显示，发行方拟募集资金 90 亿，新股数量介于扩大后总股本的 10%~25%。

截至 2025 年 3 月末，电建新能控股装机容量 21.25GW。其中，风电 9.9GW、光伏 11.36GW。

2021 年 5 月三峡能源（SH：600905）招股，控股装机容量为 11.9GW。其中，风电 6.9GW、光伏 4.77GW。

2021 年，三峡能源募集资金 227 亿，发行市盈率 28.87 倍。

四年后的电建新能，装机容量高了将近一倍，IPO 募集金额仅为三峡能源的 40%。

最近几年，新能源标的估值普遍处于低谷。电建新能没赶上好时候，但也不能再等。

顽强「咬住」

三峡能源是集团的电力投资板块，截至上市前，装机容量不如中国电建的电力投资板块——2019 年三峡能源营收 89.6 亿，电建投资板块营收达 188.6 亿，前者仅为后者的 48%。

但三峡能源布局更胜一筹：

截至 2020 年 9 月底，三峡能源控股装机容量为 11.9GW。其中，风电 6.9GW、光伏 4.77GW、中小水电 0.23GW。

根据中国电建《2020 年年报》，2020 年底控股装机容量 16.1GW。其中，风电 5.3GW、光伏 1.3GW、水电 6.4GW、火电 3.2GW。

但是，仅就风电/光伏而论，电建电力投资装机容量约为三峡能源的 42%。

三峡能源于 2019 年 6 月 26 日完成股改，总股本 200 亿（三峡集团持有 140 亿）。

2021 年 5 月，三峡能源以 2.65 元/股发行 85.7 亿股，募集资金净额达 227 亿。

上市融资后，三峡能源装机规模迅速扩张，2022 年达到 26.5GW。其中，风电、光伏分别为 15.9GW、10.3GW。

电建新能（即电力投资板块）只包含风电、光伏（没有装入水电、火电），装机容量（截至 2022 年末）9.05GW，仅为三峡能源的 34.1%。其中，风电、光伏分别为 7.2GW、1.9GW。

三峡能源一举获得 220 多亿宝贵资金，（新能源）装机规模落后的电建新能靠自有资金咬牙紧追。

2023 年，电建新能从工银金融、南网双碳、太平人寿等 10 家机构获得 76.25 亿增资。

1）急起直追靠光伏

自 2023 年，电建新能与三峡能源差距显著缩小：

2023 年，电建新能装机容量增至 15.2GW，相当于三峡能源的 37.8%。其中，风电、光伏分别为 7.9GW、7.2GW。

2024 年，电建新能装机容量增至 21.2GW，相当于三峡能源的 44.1%。其中，风电、光伏分别为 9.9GW、11.3GW。

以 2022 年数值为基准，到 2024 年末风电、光伏、总装机容量指数分别增至 137、605、234。

也就是说，风电增长了 37%、光伏增长了 505%、总装机增长了 134%。

风电对总装机容量增长的贡献率为 22.2%，光伏的贡献率为 77.8%。

利用小时数「吃亏」

电建新能发电量与三峡能源的差距也在缩小，但远不及装机容量显著：

2022 年，电建新能发电量 165 亿千瓦时，相当于三峡能源的 34.1%。其中，风电、光伏分别为 145 亿千瓦时、20 亿千瓦时。

2023 年，电建新能发电量增至 194 亿千瓦时，相当于三峡能源的 35.2%。其中，风电、光伏分别为 162 亿千瓦时、32 亿千瓦时。

2024 年，电建新能发电量增至 255 亿千瓦时，相当于三峡能源的 35.7%。其中，风电、光伏分别为 165 亿千瓦时、90 亿千瓦时。

以 2022 年数值为基准，到 2024 年底风电、光伏、总发电量指数分别增至 114、461、155。

也就是说，风电增长了 14%、光伏增长了 361%、总发电量增长 155%。风电对总装机容量增长的贡献率为 21.9%，光伏的贡献率为 78.1%（与装机容量格局相同）。

2024 年，电建新能装机容量相当于三峡能源的 44.1%，而发电量仅相当于三峡能源的 35.7%。主要原因是利用小时数上「吃了亏」，更确切地说是风电利用小时数显著低于三峡能源：

2024 年，三峡能源风电、光伏利用小时数分别为 2343 小时、1330 小时。

2024 年，电建新能风电、光伏利用小时数分别为 2028 小时、1388 小时。

三峡能源风电占装机容量的比例高达 60%，比电建高 13.3 个百分点，风电利用小时数还多 315 小时。

2024 年，三峡能源风力发电量比电建新能多 287 亿千瓦时，光伏发电量多 164 亿千瓦时。

梳理一下：

近年光伏产品价格跳水，电建新能抓住机会缩小总装机容量与三峡能源的差距；

但光伏利用小时数远低于风电；

所以，电建新能装机容量追上 10 个百分点，发电量只追上 1.6 个百分点。

错过不少「政策红利」

电建新能装机规模奋力追赶的这几年，售电收入与三峡能源差距却在增大：

2022 年，电建新能售电收入 80 亿，相当于三峡能源的 34%。其中，风电收入 64.9 亿、光伏 12.4 亿。

2023 年，电建新能售电收入 86.7 亿，相当于三峡能源的 33.2%。其中，风电收入 70 亿、光伏 15.9 亿。

2024 年，电建新能售电收入 97.5 亿，相当于三峡能源的 33.5%。其中，风电收入 67.9 亿、光伏 28.2 亿。

2022 年到 2024 年，电建新能装机容量从三峡能源的 33.1% 增至 44.1%，售电收入却从三峡能源的 34% 跌至 33.5%。

2024 年，电建新能风电、光伏上网电价分别为 0.42 元、0.32 元。同期，三峡能源风电、光伏上网电价分别为 0.453 元、0.367 元。

每瓦装机容量售电收入是利用小时数与上网电价的乘积。电建新能比三峡能源低了一大截。

以 2024 年为例：

三峡能源每瓦风电装机容量收入约为 0.95 元（装机容量取年初、年末平均值，下同），电建新能为 0.76 元，落后 19.5%；

三峡能源每瓦光伏装机容量收入约为 0.41，电建新能为 0.3 元，落后 26.3%。

造成这种局面的根本原因是电建新能「动手晚了」，在国家对新能源的政策优惠不断退坡的过程中，普遍采用的原则是「老项目老办法、新项目新办法」。项目越早，上网电价越高。

2017 年三峡能源非市场化交易占比约 70%，风电、光伏单价分别为 0.53 元、0.99 元；

2019 年前三季，光伏非市场化交易单价降至 0.69 元，风电单价反而升到 0.56 元。

2019 年，三峡能源非市场化交易电量 118 亿千瓦时；2022 年增至 279 亿千瓦时；2023 年微降至 275 亿千瓦时；2024 年增至 290 亿千瓦时，占比高达 41.4%。

也就是说，三峡能源上市后仍有享受政策红利的项目陆续竣工发电。

电建新能没有披露这方面的数据，但从售电单价看（每度低三、四分钱），吃到的政策红利明显少于三峡能源。

议价能力不相上下

电力投资就是投建发电项目、形成固定资产，主要成本是折旧。随着电价市场化程度提高，大家面对共同的市场价格，决定盈利能力的最重要指标是：「单位装机资产原值（机器设备原值/运营装机容量）」和「折旧率（本期折旧/机器设备原值）」。原值高则折旧负担重；折旧率高倒不一定是坏事，先苦后甜罢了。

新能源工程定价受地质/气候条件、技术复杂程度、电网接入条件、项目需求、设备价格等多种因素影响，单位造价差异巨大：