小米的复杂性

日前，小米发布了 2025 年 2 季度财报。

从数据上看，小米的新财报延续了过往几个季度的惊艳表现：营收 1160 亿元，同比上涨 31%；经调整利润 108 亿元，同比上涨 75%。不仅保持住了之前 「营收千亿、利润百亿」 的水平，还都来到了历史新高。

不过二级市场的反馈比较平淡。财报发布后，小米股价在 52 港元附近徘徊。包括高盛、汇丰研究等在内的机构虽然维持了小米的买入评级，但都下调了小米的目标价。

这种情况不难理解。一方面，虽然小米的核心数据创下新高，但一些数据是不如外界预期的。比如很多分析师预测本季经调整利润会在 120-130 亿元区间。

另一方面，虽然小米展现了足够强大的势能，但是核心业务所处的行业高度饱和竞争，且暂时没有看到类似小米 YU7 这样的利好信息。

二级市场的反应恰恰也倒映出小米此时的处境。

小米上市以后遭遇的长期股价低迷，很大程度是因为单一的手机业务看不到上限，而过去一年二级市场的春风得意，也是靠着造车带动了品牌破圈和各个业务的协同发展。一个明显的例证是，2022 年小米的全年经调整利润才 85 亿元人民币，2025 年只用了一个季度就超过了这个数字。

小米已经不能单纯用一家手机厂商或者消费电子公司去概括：和苹果相比，小米有更全场景的生态优势；和车企这类制造企业相比，小米的软件能力更强，品牌影响力更广。

小米的复杂性决定了它有更大的想象力，也让它面临着更多的业务挑战。

高端化的历史宿命

至少在今年 2 季度，手机业务仍然是小米的根基。据财报，二季度小米智能手机营收为 455 亿元，营收占比接近四成。

不过手机业务也是小米唯一出现下滑情况的主要业务。去年同期，小米手机业务的营收为 465 亿元，今年比去年少挣了 10 亿元。毛利率也在下降，去年同期手机业务毛利为 12.1%，今年只有 11.5%。

需要注意的是，在绝对数量上，二季度小米比去年卖出了更多的手机：据 IDC 数据，小米在国内市场的智能手机出货量为 1040 万台，同比增加了 3.4%。而根据小米自己披露，全球出货量约为 4240 万台，同比增长 0.6%。

卖的更多，收入却更少，为啥？

先说结论，问题出在价格上，但锅不在高端化。

小米每季度都会披露 「中国市场高端智能手机占整体智能手机销量比例」 和 「中国市场高端智能手机市场份额」 两个关键指标。从整体销量来看，二季度小米高端手机销量占比相比去年同期提升了 5.5%，其中 「4000-5000 元」 价位和 「5000-6000 元」 价位二季度分别上涨了 4.5% 和 6.5%。很明显，愿意花高价买小米手机的人群在持续增加。

手机均价降低的最大原因，还是全球化。

当下国内智能手机行业的增长全靠换机需求推动，几乎等同于零和博弈。今年二季度，国内手机市场的整体增长是负数。因此，选择出海成为了稳定手机业务的最好方法。

小米一直是全球化做的比较好的国内厂商，多年份额保持在行业前三，偶尔也会超越苹果来到第二。不过这两年，全球市场的竞争还在加剧。今年 3 月，vivo COO 胡柏山在海南博鳌亚洲论坛期间接受媒体采访时说，公司海外收入占比已经超过 50%，预计明年达到 60%、后年达到 70%。「对我们来说，未来肯定在海外市场。」

以东南亚市场为例。根据 Canalys 数据，今年二季度小米在东南亚虽然以 19% 的市场份额取得了第一的成绩，但是优势并不名明显。传音、三星、OPPO 和 vivo 分别以 18%、17%、14% 和 11% 位列 2-5 位。

新兴市场的用户群体大多是价格敏感型，尽管小米也强调了主品牌在东南亚市场的突破，比如小米 15 系列等高端机型的销量同比增长 54%，但市场的开拓主力还是要看中低端机型。这就导致了小米在国内外高端进展不错的情况下，手机的均价却还在下滑。小米官方在财报里解释，2025 年 4 月发布的 REDMI A5 拉低了海外市场的 ASP。

但无论是出海还是高端化，都是小米手机发展的必选项：份额是结果，高端化是目的。

所以你既能看到小米对非洲市场管理团队进行了重大调整，准备一展身手；还能看到集团总裁卢伟冰在转发 「小米手机东南亚出货量第一」 的微博时表示，「份额不是最关键的，最关键的是高端机」。

今年上半年在海外市场，小米 600 美元以上机型的销量已超一半；在成熟市场比如欧洲，小米主动压缩低端机，以优化产品结构。

从实际来看，手机行业高端化的终局一定是软硬结合，无论是芯片迭代还是系统打磨，都不是短时间内可以完成的。未来，在高端化取得足够大的进展之前，手机业务的毛利和均价可能还会承压。

人车家全生态的业务协同

本季度小米财报里有两个惊喜。

一个是 IoT 业务增长创新高。二季度该业务收入 387 亿元，同比增长 44.7%；毛利率达到 22.5%，同比提升 2.8%。其中增长的主力是大家电，收入同比增长 66.2%、环比增长 133.7%。

另一个是汽车业务的大幅减亏。Q2 小米汽车业务亏损收窄到 3 亿元，环比改善达到 40%，毛利也从 Q1 的 23.2% 提升到了 26.4%。

把这两个惊喜的重点画一画，可以替换成两个结论。

首先，小米人车家全生态的势能正在形成，并且这股势能的推动力远远大于单一手机业务。即便进入一个充分竞争的红海行业，小米也可以凭借创新、生态和品牌能力虹吸其他玩家的份额。

空调业务就是非常典型的例子。作为成熟行业，空调的行业集中率很高，奥维云网数据显示，2024 年美的、格力空调线上线下渠道市占率合计都超过六成。

去年小米的市场份额增长的很快，全年出货量超过 680 万台，同比增长超过 50%，行业排名仅次于美的、格力、海尔。这个阶段，小米空调的增长靠的还是性价比策略，2353 元的均价要显著低于格力 （3540 元） 和美的 （3187 元）。

但进入到 2025 年，小米一边开始丰富高端产品线，比如对标大金的米家中央空调 Pro 系列；一边借助生态和技术创新打造差异化优势，财报显示，上半年小米拥有五件及以上连接至其 AIoT 平台的设备用户数达到 2000 万，同比增长 26.8%。

今年第二季度，即便价格战火热，小米空调仍然保持高速增长，出货量超 540 万台，同比增速超 60%。卢伟冰称，当季小米空调平均价格增长了 10% 左右。

其次，小米汽车带来的高端影响力仍在强化。二季度，小米汽车平均售价已超过 25 万元 （含税价超过 28 万元），接近宝马、奔驰、奥迪在中国的 30 万元均价。而根据外媒此前披露的一份数据，小米汽车的用户中，使用小米手机的比例只有 21%，使用华为手机和苹果手机的比例分别为 25% 和 34%。

以汽车业务为箭头，小米的各个业务正在形成明显的协同效应。

举个例子，线下渠道一直是小米的短板。由于渠道利润不高，小米线下的开拓一直比较困难。小米 su7 爆火之后，有的商场为了引流甚至愿意把租金降到原价的十分之一，大大推动了线下门店的扩张。截至到六月底，小米线下门店已经超过了 17000 家。同时和 OV 的线下模式相比，小米线上线下结合的新零售模式效率更高，线下渠道扩张又能很好的反哺手机和 IoT 业务。

如果说苹果的能力是用封闭生态和软硬件一体建立起一座体验的高墙，那当下小米的能力是在更广阔的范围内搭建了一个又一个生态据点，并且已经相连成片。

全场目光看向雷军

理解了手机业务的现状，理解了人车家全生态的协同效应，也就不难理解小米此刻面对的挑战。

小米人车家全生态的战略，决定了它面对的是全面战争。小米固然可以靠产品的创新、迭代以及品牌效应在新领域获得快速发展，但当低垂的果实摘完，还是要和巨头们拼刺刀。这里既包括产品层面的，也包括舆论层面。

以空调行业为例，国内空调市场年规模超 2000 亿元，但增长已现疲态，头部企业净利率普遍在 8%-10% 徘徊，行业效率的天花板就摆在那里。而技术积累和产业链布局是传统巨头的优势。同时竞争对手们也开始学习小米。美的集团董事长兼总裁方洪波此前曾表示，做了十几万字研究小米的报告。在产品线上，美的学习小米减少家电产品的 SKU，提高效率和市场响应速度。在产品定位上，采取了 「往上走」 和 「往下走」 相结合的策略。

这就意味着未来小米的这些业务可能免不了要经历和手机业务类似的境地——牺牲毛利去扩大市场份额。

不过，最重要的还是小米本身的能力。人车家全生态下的小米已经证明了自己的能力圈——供应链能力叠加品牌能力，小米几乎可以在所有消费电子赛道形成规模优势。一旦走向全球市场，上面提到的问题就不再是问题。

所以归根结底，我们对于小米的一切判断，还是要聚焦到雷军个人。

打响第一枪是小米的惯例，从手机开始，小到充电宝这样的米家爆品，大到汽车这样的行业爆款，小米总能在初入赛道的时候给同行一点小米震撼。许多人也在感叹，小米汽车无论是产品，还是宣发节奏都几乎完全完美，不亏是雷军。但在过去，游离出雷军视线之外的品类，包括不限于充电宝、平板等，都丧失优势甚至泯然路人。

现在小米已经磨合出了一个非常好的高管团队，但创始人在这样的关键时刻的作用仍然是无可比拟的。

正如微博上的一则经典笑话：如果小米有一款产品迭代更新很快，说明雷总正在使用。（路费）