文 | 硅谷 101
2025 年 8 月 1 日，香港 《稳定币条例》 正式生效，全球首个以发牌制度为核心、针对法币锚定稳定币的监管框架正式落地。
香港稳定币发牌之际，稳定币、RWA 成为中文世界超热门词汇，有 「中国区块链教父」 之称的 HashKey Group 董事长兼 CEO 肖风博士与 《硅谷 101》 主理人泓君、《Web3 101》 主理人刘锋分享了他对这股热潮一些回归常识的冷思考。
以下是这次对话内容的精选：
01 稳定币与 RWA 热潮下的冷思考
刘锋：为什么大家这么关注香港的稳定币条例这个事情？香港的在加密货币数字资产监管方面有哪些特别值得关注的重点？
肖风：我个人是觉得热得有点过头了。
我前几天在一个酒店的咖啡厅里面跟朋友喝咖啡，结果我发现周围的几张桌子都在聊稳定币。前不久我们也去香港金管局跟官员做了有关于稳定币的交流，官员也一再地提醒我们说这个太热了，香港也不会发很多的牌照。同时香港可能稳定币的发行，相比较来说，初始的时候会非常的谨慎。我想言外之意就是会非常严格，不仅发牌严格，监管也会严格，尤其是在对待 Crypto（Cryptocurrency，加密货币） 利用稳定币做反洗钱方面的监管会变得非常严格，几乎会出乎大家想象的严格。
8 月 1 号只是香港稳定币法案生效的日子，但并不意味着 8 月 1 号开始大家都能去申请香港的稳定币牌照。虽然市场上传有几十家甚至上百家企业在申请，但是我相信真正能够被金管局接受申请的会非常非常少数。最主要的是大家对任何一个申请者的背景，尤其是你对金融风险管控的背景和你反洗钱的经验和能力，这是他们非常非常关注的。
来源：香港金融管理局官方网站
香港是一个有几十年经验的国际金融中心，所以说香港的监管部门不管是 SFC（Securities and Futures Commission 证监会） 还是 HKMA（Hong Kong Monetary Authority 金管局），他们确实对国际金融市场上的一些动向是非常敏感的，这一点其实大家在讨论香港稳定币的这件事情上，我感觉到一个反差。
我也参加过很多内地的研讨会，内地对于稳定币，尤其是离岸人民币的稳定币，更多的从货币的角度，从大国货币竞争的角度，从美元霸权的角度去解释它。但是香港不一样，我原来也以为这挺好的，如果大陆有这么多的机构，这么多的人、这么多的钱愿意来香港，不管是建设稳定币，发行稳定币，还是使用稳定币，这对香港国际金融中心来说是一个巨大的好处。
结果香港的监管部门给我的印象是，他们首先在意的，或者它核心关切点是：会不会因为稳定币的发行，因为稳定币毕竟离开了银行账户体系，也离开了 Swift（Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication 全球银行间金融电信协会），实际上目前为止，从金融监管部门对于 Mint（“ 铸造” 或“ 发行” 新的加密资产） 之后的稳定币的流通，他们也缺少监管手段。所以香港这一方面更关注的反而是什么呢：在反洗钱方面会不会出现漏洞。
因为毕竟香港是一个国际金融中心，如果在反洗钱方面被全球其它的主要国际金融中心所诟病，这对香港所谓国际金融中心的声誉会受到巨大的影响。这可能是跟大家完全不一样的一个感受，香港是很热，但是香港的监管部门对稳定币抱有的态度是非常谨慎的，这是巨大的一个落差。
刘锋：所以您的观察看到的是香港的监管机构是非常谨慎的，并不是大家在坊间传说“ 好像一切都可以鸡犬升天” 一样。
肖风：对，完全不是这样的。
刘锋：您看到的街市上面的闹哄哄和在监管机构的冷处理这种谨慎态度的落差。您在香港呼吁和推动对于数字资产立法的透明和规范也好多年了，我本来想的是您可能挥手要喊，“ 这真的是一个大好时代到来了，” 感觉这种落差有点大。
今天大家的理解是香港作为一个全球金融中心在全面拥抱数字资产、加密货币，但还是有很多的担忧和非常谨慎的态度，您怎么看这种反差？以及这么多年来的这些不同的反差，过去的批判和拒绝，现在似乎张开了手臂的这种新态度。
肖风：我可以讲一个我自己经历的故事。HashKey 是 2018 年底在香港成立的，因为 2017 年内地对这个有更严格的监管措施，我们把这块业务就移到香港，因为香港毕竟合法合规的。那么在 2019 年年初的时候，我就去拜访香港证监会，我说希望在香港申请 Crypto 交易所的牌照，持牌合规受监管来做这个事情。
那香港证监会接待我的官员跟我说“ 肖先生，你在香港开虚拟货币交易所，不需要牌照的，也不犯法的，你出门左拐就可以开”。
在 2022 年，我去拜访香港的金管局主管、副局长，带着五六个人坐在他的会议室里面，我说我们想申请一个香港稳定币的牌照，这位副局长说了同样的话，他说：“ 肖先生，在香港发稳定币不犯法的，我们也没有权利监管你”。
那一次，因为我来香港有几年了，我告诉他其实我们在香港投了一家稳定币公司，我们几家机构，但是做不下去啊。副局长问我说怎么做不下去呢？我回到：“ 香港没有任何一家银行敢跟我们提供稳定币方面的服务，那客户不能有正常的法币的出入金，除非我们就去做一个币跟币之间的事情，但是我不想做那些事。”
副局长说：“ 那倒对的，因为银行受我监管。”
香港证监会和香港金管局两位负责人为什么说了同样的话呢？因为香港是英美法系，在普通法理的框架里两句话是它的核心：
第一句话叫做法无禁止皆可为，在 2019 年的时候香港没有关于 Crypto 的任何法律，所以你就可以在香港干任何事情，你设交易所也没有法律禁止它。
同时这两家机构香港证监会和香港金管局都说，“ 我们无权发牌照，也无权监管你”，那是因为在普通法系里面的第二句话叫法无授权不可为，你在大街上开一个交易所，它无权查处你。
当时我也接着开了句玩笑，“ 那这样说在香港就没人管我喽？如果我开交易所的话”。
副局长说：“ 也不是没人管，有人管你的。”
我说：“ 你都不管，谁还管呀？”
副局长说：“ 警察局的商业犯罪侦查科会管你。”
意思就是，哪怕是一个虚拟商品，你也不能欺诈消费者，你经营的东西不是证券，所以我无权管你，但是你 （经营的） 至少算个商品吧，那算商品就属于‘ 消费者保护’，不是‘ 投资者保护’（的问题），这也是有人管你的，这就是香港的一个巨大的不同。
图源：Investopedia 网站
注：英美法系，或称普通法系 （Common Law）、是与欧陆法系齐名的两大法系之一，起源于中世纪的英格兰，目前世界人口的三分之一生活在英美法司法管辖区或混合民法系统内，其中大部分来自英联邦国家。从法律渊源来看，英美法系的特点就是判例法，即反复参考判决先例，最终产生类似道德观念一般的普遍的、约定俗成的法律。
这也带来的第二个问题是，行业里面大家在讲香港的合规成本很高，香港做这个事情不赚钱。当然合规是有成本的，但这也有一定的道理，毕竟我们从事的也算是一个大金融，金融科技带来的新兴金融行业。这么大一个行业，金融是具有很强的外部性的，所以过去几百年以来，逐渐累积了一套保护投资者、保护消费者的很多规则，这些规则当然会带来你经营上的成本。
那么我们这个行业如果不愿意去承受这个东西的话，会带来的问题是，你可能永远长不大。如果你要畅想这是一个 10 万亿、几十万亿甚至 100 万亿美元的市场，那么就必然对你有外溢效应的约束，这是你必须要去承受的一个东西。
从 2017 年中国内地开始限制规范，甚至禁止某些跟 Crypto 相关的业务开始，我一直就在想一个问题，中国内地会从什么时候、什么地方开始重新接受这些？这几年其实一直没有答案。最近一个半月我觉得我找着了答案，因为我去北京参加过很多场内部研讨会，也是由香港以及美国的稳定币法案带来的，大部分内地的讨论都发生在 5 月 21 号香港 《稳定币条例草案》 通过之后，然后美国也紧锣密鼓地在弄 《天才法案》（《Genius 法案》）。
我坐在那个讨论会上，突然灵机一动领悟到了一点，内地会从接受稳定币开始，接受整个 Crypto。当然到星期天为止，在北京也还是有不同的看法，但是大家发表不同的看法也逐渐地开始形成两点共识：第一点共识就是面对美国，全球有关于 Crypto，稳定币，block chain（区块链），这样的一个立法合规的浪潮，中国不可能继续视而不见，也不可能不采取应对措施。
来源：CNBC
注：《Genius 法案》（英语：Genius Act，Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act） 又称天才法案，是第 119 届美国国会的一项法案。该法案要求联邦政府建立对数位货币的监管框架、明确定义稳定币的法律地位、要求稳定币发行方建立 1:1 储备资产 （必須是美元、美债）、实施消费者保护和反洗钱机制等。
第二个共识，那就是应该如何应对了？用北京朋友的话来说，“ 打不打淮海战役？这个已经定了，必须打。怎么打呢？小打还是大打？先歼灭哪个兵团？现在讨论的是这个问题了”。我坐在那我就感受到，会从这里开始接受，因为毕竟如果中国永远视而不见，不接受稳定币这些东西，可能在国家货币竞争当中就处于下风。包括我觉得中国的高层实际上认识到了这样一个问题，所以才有前不久的陆家嘴论坛上前央行行长周小川，他演讲的一个主旨就是要警惕美元稳定币对国际货币体系美元化带来的影响。
这显然就是从国家货币竞争的角度来看美元稳定币了，那中国显然不能不去应对。同时我自己预测的，一句俗话说的” 有初一就会有十五“，既然你开始接受稳定币，那你就必然接受公链 （Public Blockchain 公共区块链），否则你的稳定币就不会有全球竞争力，你发了也白发。
下一步可能接受什么呢？我觉得在明年的这个时候，我们可能就在讨论 RWA（Real World Assets 现实世界资产）了，内地可能开始接受资产代币化。因为毕竟 RWA 跟稳定币具有同样的一个属性：能支持实体经济。那能支持实体经济的东西，内地官员也好，监管部门也好，政府也好，他们就比较容易去接受它。当然在明年你接受了 RWA 之后，你未来第三步可能接受比特币。
来源：DEFIPLOT
注：RWA（Real World Assets，现实世界资产） 指的是将现实中的传统资产 （如房地产、债券、股票、黄金、应收账款等） 通过代币化 （Tokenization） 的方式映射到区块链上，使其能够在链上流通、交易和金融化。
刘锋：您给我们画了一个您脑海中勾勒出来的，有可能在未来我们在中国这块大地上面，真正怎么去拥抱区块链、拥抱数字资产的路线。听上去是从稳定币开始了解这个技术，因为背后大国货币博弈的这种不得已而为之的方式，让大家必须先拥抱稳定币这种看上去并不是特别 Crypto 的一个产品，然后慢慢再拥抱像 RWA 这样利用了区块链技术代币化这种趋势，但是可以支持实体经济的，这种产品或者一种形态。再往下可能会发现必须得拥抱更广阔的以区块链技术为核心的技术或者一些产品形态、商业模式，金融的创新。您觉得在这个过程中哪些可能会是一些挑战？
肖风：挑战我觉得来自于两方面：一方面不管是欧盟、美国，还是一些经济发达国家，或者说国际反洗钱组织、国际清算银行、金融稳定委员会，他们都跟香港方面表达过对香港大张旗鼓地推行稳定币，尤其是人民币稳定币可能便利化中国跟俄罗斯、伊朗、委内瑞拉的石油贸易，因为这些都是受联合国制裁的国家。
以前如果是法币通道相对说麻烦很多，它也能够监控到，但如果是说你使用的稳定币脱离银行了，也脱离 Swift 了，那么跟欧美原来建立的一整套金融规则规范体系就完全脱钩了，这种压力是他们目前为止已经在开始关注的，同时我也相信他们会不断地给压力。但是话又讲回来，我们要发离岸人民币、稳定币，我们肯定也有这方面的一个需求。
刘锋：其实压力也是动力，对吧？
肖风：对，一定也会有的，那这是一方面压力。第二方面，其实现在已经看见一些苗头了，最近在内地因为稳定币从香港热到北京，甚至有时候比香港还热，就导致坑蒙拐骗的也都来了。现在以稳定币的名义去传销诈骗的潮流已经不止在一个省发生，在很多经济发达地区都发生多起了。所以不断地我们看到新闻，内地不同省份的金融监管部门开始不断地发警告，这股潮流确实是值得警惕。
所以我也经常跟我们自己说，我们不要去火上浇油。我们都很清晰地记得互联网金融持续整顿，我们不要迅速地堕落到互联网金融持续整顿这样的状态，这会严重地延缓内地去接受稳定币也好，RWA 也好。目前这个趋势确实比较严峻，这是对内地来说带来的一个压力，因为对监管部门来说，如果它还没有看见好，首先就看见了各种骗案泛滥在内地，那它显然就会放缓自己的步伐。
刘锋：我可以理解，为什么一开始您先给大家浇冷水，应该怎么去看这种热潮，也是因为考虑到刚才您讲的这种挑战，诈骗以及挂着稳定币，RWA，甚至区块链的名号的传销，各种各样的不好的行为，都有可能在里面滋生，给这个行业带来另外一种打击。
肖风：是的。
刘锋：那我们可以再展望一下，比如像 RWA 这样创新型的，利用新的区块链的技术推动了一些金融创新的发展，您也讲了可能它会带来的一些诈骗行为。您觉得什么是正确的、有前途的，真的是有价值的利用区块链技术去做像 RWA 这样的应用的一些场景或者方向？
肖风：RWA 我把它叫做资产代币化。我把它分成三个阶段，第一个阶段可以从 2014 年开始算起，就是 USDT（Tether，泰达币） 法定货币的代币化，第二个阶段应该是 2024 年起，金融资产的代币化，随着美国 BlackRock，Fidelity，Franklin Templeton，它们把它们的美元债券基金、美元货币的基金等等，变成代币上链了。
但是可能市场上大部分人有兴趣谈论的是实物资产的代币化。实物资产代币化我觉得现在还有一个最核心的问题没有解决，就是预言机，你怎么能够保证一个链下、线下的实物资产，跟它在链上的那个 Digital Twins（数字孪生体），给你代币化的那个纯粹数字化的，能够永远一一锚定，你永远交易的东西，线下都是有的，并且能够一一对应的。
注：预言机 （Oracle） 指的是把链下的现实世界数据 （如价格、身份、事件状态） 传递到链上智能合约中的桥梁或中介系统；DePIN（去中心化物理基础设施网络） 指的是通过区块链和 Token 激励机制，动员用户或社区共同建设、共享、运营现实世界物理基础设施 （如网络、存储、算力、能源等资源） 的分布式网络体系。
这个技术其实现在没有一个很好的解决方案，DePIN（Decentralized Physical Infrastructure Networks，去中心化物理基础设施网络） 算一种解决方案，DePIN 是一个早产儿，其实物联网一直是早产儿，20 年了也没找到一个自己独立的商业模式。DePIN 未来可能是实物资产代币化的一个解决方案，但目前为止技术还不算成熟，所以实物资产的代币化我觉得还需要更长的路。如果你真的要大规模地推广或者大规模地被接受，它还需要解决这个预言机的问题。
之所以三个阶段，这就好像水在流动一样的，它是从易到难的。最容易的当然是像美元、欧元、人民币这样的法定货币，它的信任背书非常简单，大家都认，你要不认美元、人民币、欧元，你可能就没法在这个世界上生活了，所以先把它代币化。后来第二步，从信任背书的角度来说，更容易解决的 Digital Twins，就是金融资产。它的发行人也好，它的托管人也好，都是持牌金融机构，它受到金融监管部门的严格监管，所以比较容易去完成一个数字化、代币化的过程。实物资产代币化是一个非常难的事情，我并不认为现在已经找到了很好的解决方案，它还需要时间。
刘锋：这个时间应该挺长的。
肖风：是的，应该会很长。所以我现在也建议对 RWA 有兴趣的这些人，我说你需要把你的实物资产先做成金融产品，然后在金融产品的背书之下来再来做代币化。比如说黄金，如果只是一个黄金矿主跟我说“ 我每年生产 8 吨黄金，10 吨黄金，我代币化”，我说“ 我不敢相信你”。
但如果你把这些黄金生产出来的时候，按照金融标准，什么样的金块才能够成为货币的锚定物或者抵押资产，那是有标准的。做好之后由一家持牌金融机构来发行一个黄金的基金或者黄金的 ETF（Exchange Traded Fund 交易型开放式指数基金），然后这些金块由一家信誉非常好的银行经过它验收， 放在它的金库里边，并且它是这些黄金资产的托管行，那么这个托管行给我们发出一个指令，说它收着了标准的 4 个 9 的，符合货币抵押物标准的黄金，那么我再帮他铸造一个代币在链上流通，可能是目前为止一个最好的解决方案。
直接说你家里有黄金，那我怎么证明这个黄金属于你的？又怎么证明这个黄金是 4 个 9 的？又怎么证明当我交易这个代币之后，这个黄金还在那？还能代表我这个代币能够代表某一个黄金单位。
注：标准的 4 个 9 的黄金指的是金属纯度达到 99.99% 的黄金
刘锋：并且它已经做了 ETF 之后，其实这个产品完全金融化和结构化了。这样的话其实再发行代币的话，它就非常容易去理解和交易。您提的这一点更是告诉我们不要任何一个东西所谓 RWA，尽管它是真实世界资产，但不是所有的真实世界资产直接做一个简单的映射到链上，就变成所谓的代币，这事就完成了。而是在前期它应该要走过一个非常规范的，第一是可验证、可审计，另外它应该是尽量能够结构化的，这样在将来的交易过程中才会更加容易去流通，对双方这种交易更容易达成，这才是一个有效的做 RWA 的过程。
肖风：对。
刘锋：但是我就要挑战了，在这个过程中所谓的 RWA，它并不是在创造一种新的资产，只是形态似乎是变了，从实物到原来的那个金融账本里，到了链上，这听上去更像是一种非常简单的用区块链的方式去完成了交易过程中的结算的一个用例而已。它本身其实是利用了区块链或者 是 Crypto 的实时结算以及实时共识的特性。
肖风：是新的交易清算结算制度之上，只是用了这个新的交易清算结算制度。
02 RWA 不是发个币那么简单，区块链金融创新的底层逻辑
刘锋：所以所有对 RWA 感兴趣的朋友来讲的话，还是应该理解这才是核心，核心不是发币发资产。这又回到了从很早的时候，甚至可能是十年前您就在呼吁的，为什么您会认为区块链以及依附在区块链上的 Crypto 的数字资产是一种未来真正的金融的创新？能不能把十年来您讲的“ 为什么我们需要区块链？” 再告诉大家。
肖风：其实包括最近大家讨论稳定币，都从非常宏观的层面去看待它，从货币的角度来解读稳定币。我觉得这些解读都缺乏一个底层逻辑，或者一个技术基础。稳定币也好，所有的代币也好，它是基于一套新的技术来的，首先它是基于区块链分布式账本，这本身是人类记账方法的一个更新。
人类记账方法经历过三次变迁，最早的记账方法可以追溯到公元前 3, 500 年，在苏美尔地区，现在的伊拉克，当年的两河流域，是人类文明的发祥地之一。那个时候出土了一块 3, 500 年前的泥板，后来研究发现它是一个账本，它记了账，收入与支出。最早我们把它叫做简式记账法，或者叫单式记账法，它只记收入与支出，其他的不计。
后来到公元 1, 300 年的时候，在意大利的北部城邦，地中海地区佛罗伦萨、威尼斯，出现了新的记账方法，除了把记收入和支出之外，也记资产和负债。那么为什么会在公元 1, 300 年的前后，在意大利会出来这样一个新的计算方法呢？当然它跟技术的发展有关系，比如说造纸术，尤其是数学，因为在公元 120 几年的时候，意大利的数学家写了一本书叫 《珠算原理》。这个很重要，没有一定的数学发明创造，那就没有新的计算方法。
来源：大都会艺术博物馆官方网站
第三，一个很重要的，经历了中世纪，罗马数字被阿拉伯数字取代，我们现在都用的是阿拉伯数字，罗马数字没法改变账本，没法用来记账，甚至也没法用来做数学。这个非常重要，阿拉伯数字的引入，文艺复兴当时是把很多古希腊、古罗马的东西，当年在中世纪在阿拉伯得到保存，后来再翻译过来的。这一方面是技术带来的，具备了重新发明新的记账方法的技术，尤其像阿拉伯数字。
另外一方面就是经济活动带来的，就从需求方，莎士比亚的 《威尼斯商人》 这个戏曲描绘的当时在意大利的地中海地区开始了复杂的海洋贸易，海洋贸易需要合伙，需要借钱，需要租船。同时海洋贸易也导致了城邦开始收税的时候，它需要核算，因为你的贸易变得很复杂，一船出去再回来，周期也很长，装的东西也非常多，这个时候需要有更详细的，更能够涵盖当时复杂经济活动的新的记账方法。由此，就诞生了复式记账法。
现在现金流进来就开始分了，是经营带来的现金流？还是投资带来的现金流？还是银行借钱带来的现金流？那 《威尼斯商人》 讲的不就是他要做海洋贸易，没钱找银行借钱嘛？那他又没有办法再担保抵押，最后签的合同是说如果还不了钱，这银行家可以挖这个商人胸口的一邦肉。
来源：搜狐网
最后那个贸易失败了，船沉了，然后银行家坚决要求执行合同，闹到法院，法官判决说合同有效，所以你有权利挖他的胸口一邦肉。但是法官话锋一转，接着又说，但是我仔细看了你们两个签订的合同，你没有说让不让他流血。因此你可以挖他一邦肉，但是你不能让他流血，因为合同里没说可以流血。最后是喜剧结束，银行家说那就算了，还债也不用还了。
它反映的就是那个时候的贸易，人类经济活动、商业活动的越来越复杂带来了需要去改变记账方法的需求。到现在过了 730 多年了，到 2009 年区块链分布式账本出来，从比特币这样一个区块链主网上线，它带来一个新的记账方法，我们叫做分布式记账。
从技术角度来说，上个世纪 70 年代的非对称加密算法，互联网的发展，分布式数据库这些的发展，这些计算机语编程语言，智能合约是一个计算机程序，诸如此类的发展，这是技术已经到了这个时候了。另外一个就是需求，人类社会变得越来越虚拟化，越来越数字化，你每天在数字世界里面的活动变得越来越多。数字世界里面的基本的一个东西就是它跨时间、空间、组织、主体、司法区域。你在一个虚拟，数字世界，你很难说这是中国还是美国。
如果这些都跨完之后，记账方法就得跟上，因为你在里面也不能用中国会计准则，或是美国会计准则。这是一个人类社会为自己创造出来的一个平行宇宙，在里面你用什么记账方法？用哪个货币记账？采取哪个国家的会计准则？实行哪个国家的法律？出错了之后是用中国法来约束，还是用美国法来约束？这都通通变得不可行，或者说成本变得非常高，高到可能这个平行宇宙无法运行。
于是出现了新的记账方法，分布式账本。分布式账本和复式记账法最大的区别就是，复式记账法之前的记账方法都是私人账本，你自己给自己记账，然后又要让别人相信你的账，于是我们需要整个社会建立一个庞大的体系，来保证威慑甚至惩罚做假账的人。你需要立法，你不仅要有会计法，你还得有刑法、刑事诉讼法，因为会计造假账是要坐牢的。为了让这些法能实行，你需要有律师、会计师，公安、检察院、法院甚至监狱，否则的话我怎么敢相信你做出来的账，你给我看的那份账它是真的呢？
说实话就这么一整套的体系，也是非常高成本的。并且我们还建了一套银行体系，你的钱不能放在自己兜里面，放在自己家保险柜里面，你得放在银行，这个体系需要很高的成本。但是到现在为止，你认为在这个体系的保障，规范和威慑之下，大家的账拿出来都是真的吗？几乎没有一家公司的账是 100% 真实的。
刘锋：其实这就是今天整个信用体系以及金融体系的核心，基础。但也是为什么在比特币出来的时候，最早的这波 Crypto Native（加密货币的原生主义者），他们挑战着这个体系的核心。
肖风：对，这个挑战有过于理想化的一面，比如说无政府主义那种，我相信人类社会不可能变成一个无政府主义的状态，少部分人可以乌托邦生活，但是对于 99% 的人来说不可能在乌托邦里面，因为他需要很多帮助，也需要保护。是因为这个需求以及技术，所以在 2009 年诞生了分布式账本。它首先对金融系统意味着，一套新的金融市场基础设施基于分布式账本被重构。所谓的金融市场基础设施，经典教科书上的解释，就是“ 有关于交易、清算、结算的一整套制度安排”。
不管你是交易股票，资金，债券，还是其他的交易，基本上都是一样的。传统的金融市场基础设施实行的是中央登记、中央存管、中央对手方交易以及中央结算，任何一笔交易，没有三家以上的中介帮助你是完成不了的。比如说股票交易，券商、交易所、资金结算和股份清算，得有四个中介帮助你，你才能完成一笔交易。那么在分布式账本建立的新的基础设施上，这些中介通通没有了，我们变点对点。
之所以能够点对点，张三跟李四直接就完成交易，首先是因为记账方法不同，张三和李四都在一个公共账本上记账。区块链分布式账本是一个公开透明的全球公共账本。全球的人都在一个账本上记账，全球的人也能看见这个账本上的所有的信息，因此我就不需要中介了，就变成点对点的交易，不再是前面讲到的中央登记、中央城管、中央交易、中央结算，一个点对点的交易系统，所以它能够做到点对点、秒级到账，几乎零费用。
来源：知乎
从商业角度来说，如果一个新的金融市场基础设施，它能做到更高的效率、更低的成本、更少的环节，它一定是有生命力的。假以时日，它也一定会取代旧的那套东西，如果不能被取代，那属于叫做违背了商业规律。这是第一点，从交易机制角度。那么从结算机制，交收机制角度，传统的金融市场基础设施都是净额交收，净额交收就是所有金融机构，比如说银行系统，基本上下午五点钟我们就停下来，之后的交易，第一如果是机构的话，银行就不跟你做了，是吧？停下来的意思什么？大家算账，把今天的账就算完了。
但是新的金融市场基础设施是逐笔交收，货银是两讫的，交易被确认结算就也完成了。所以你看到股票交易所和 Crypto 交易所的巨大不同，Crypto 交易所建立在逐笔交收的交收制度上的，所以它能够 7×24 小时运行，它不存在算账。
股票交易是为什么不能 7×24 小时？因为你是净额交收制度，就一定有个截止时间点，把这之前的账几方算清楚，然后大家算帐。所以你看纽交所说今年它要推行 5 家 23 小时的交易。为什么是 23 小时？不是 24 小时。
刘锋：总得需要一个小时。
肖风：它怎么着都得先停下来，否则账是算不清楚的，一定会乱的。从交收制度角度说，新的金融市场基础设施，你跟大家说它没有生命力，旧的有生命力，那你就违背了商业规律。你基本上违背了一个常识，一个更高效率、更低成本、更少环节的系统一定比更多环节、更低效率、更高成本的系统要更有生命力，所以这个假以时日，一定会去被取代。
分布式账本的改变带来金融市场基础设施的改变，稳定币也好，其他代币也好，都是基于这样一套基础设施，一个区块链技术，分布式账本新的记账方法以及建立在这个技术和记账方法之上的新的金融市场基础设施，要从这个角度去看稳定币，不能只从货币的角度去看。
刘锋：因为我看到大家在讨论稳定币的时候，只是在讨论它作为一种支付方式怎么便利，很多人也会讲，那它其实还不如微信或者支付宝，我们用的移动支付的这些体系。但是如果当他能真正理解稳定币背后的分布式去中心化的这套账本的原因，他才能够理解，尽管我们作为中国人，我们用微信、用支付宝非常的便捷，可是当它在一个庞大的全球化的金融体系里面进行跨国境、跨不同的对手方的交易过程里面，甚至我们再想象一下在证券市场，在整个全球交易的现有体系里面，其实我们今天这个体系跟以区块链、公链或者是 Crypto 来推动力一个新的这种金融体系，有着根本的本质的区别。
理解了这个再重新去想稳定币是什么？为什么稳定币它代表了一种有深刻意义的一种全新的金融创新？为什么 RWA 不是简单地把资产映射到链上就是 RWA 了，这样可能对有兴趣真正探究这个话题的读者会有帮助。
肖风：对。把技术、记账方法和金融基础设施这三层讲明白，所有的代币没有这三个基础都不会发生，不仅稳定币，其他代币也不会发生，RWA 也不会发生。
刘锋：因为理解这个可能才会理解，如果我们热闹闹地去谈稳定币，似乎就是我给你转个账去做一个简单支付，然后好像 RWA 就是我们找一个资产，让它在链上发行一个代币，完全不是这种模式。
03 稳定币不是支付革命，而是 Crypto 资产的定价基石
刘锋：所以中短期您更看好的是将来这些无论什么样的稳定币在链上交易的应用。大家现在心心念念的关于支付领域的应用，实际上需要更长。
肖风：对，支付当然也有，它是一个伴生的。稳定币本身之所以被创造出来不是为了支付，是因为 Crypto 的资产波动太大，因此我们需要一个币值相对稳定的东西来对这些波动太大的东西进行标价和进行交易。稳定币的稳定是相对比特币的波动来的，不是相对于美元。现在有些人解释稳定币的时候说跟美元 1:1 不能脱锚，稳定币不是为了干这个事情的。
2014 年出来稳定币的时候，其实整个市场就在呼吁说这个波动太大了，我没法用比特币，用其它的做交易媒介，我需要有一个币值稳定的东西去对这些波动大的东西首先进行标价，一个比特币价值多少啊？12 万美元，实际上你说的是 12 万个 USDT，然后交易的时候也用它来做交易。
刘锋：我必须得讲就是 2014 年 USDT 诞生，或者所谓美元稳定币诞生的时候，其实有好几年都没有人用，那时候所有的 Crypto 资产或者加密货币资产都是拿法币来定价的。无论是美元也好还是人民币也好，很长时间人民币其实是整个加密资产的中心。
肖风：对，那个时候各国没有这么严格的监管，所以你像在中国开的几家交易所，直接用人民币就可以交易了。
刘锋：今天来看，就像人民币国际化的一个很重要的实际用例，其实就是加密资产的定价。但是后来因为我们的监管政策所以让出去了，把这个叫停之后才会有稳定币的迸发。今天我们又在讨论让稳定币再回来，比如刚才您又跟我们讲了一遍关于为什么区块链很重要这段讲述，我相信应该在 10 年前就讲过。那个时候有一个浪潮，就是我们要区块链，不要比特币。今天好像是我们既要区块链，也要比特币，更要稳定币。
肖风：其实区块链出来之后，2015 年年初或者 2014 年年底的时候，英国首席科学家办公室出了一个政策报告，这个报告就叫做区块链分布式账本，里面的论调就是说区块链很好，分布式账本看来也挺好，只是那个币不好，因此就提出了联盟链的这样一个概念。当然美国当初也是接受的，所以在美国有好几个联盟链的组织，R3，Hyperledger 等等，都想说我们这个币不好，我们就不要币了，我们就弄个联盟链，许可链。我同意的人你才能加入，不同意就不让你加入。
到今天为止这些联盟链到哪去了？市场也好、技术也好都给了一个答案：就是联盟链是行不通的，它的精髓就是它自带 token（代币），如果不带 token 它就还是互联网。事实已经证明了，我们看到了最反对这种有币区块链的地方可能也逐渐地接受，如果你接受稳定币，它就是链上的代币。
刘锋：有没有可能我们今天谈的，或者说在中文的语境下谈的稳定币在未来是发在联盟链上的？
肖风：有人一直试图这样来做，但是我相信不可能成功，在联盟链上谁用呢？如果这个使用是需要申请、许可、批准的，从市场角度来说推广会多么的困难。首先我得来申请，第二你还得花巨大的精力去一个一个审查，那跟传统金融市场的 KYC（Know Your Customer，了解你的客户） 是一样的。区块链之所以能够发展，无需许可是它很重要的一个特点，因为它是个无需许可的网络，所以任何人加入和退出，我自己做个决定就行。
最典型的就是比特币的矿工，我买矿机，找一个有电有网的地方，我想加入我就加入，我不想加入我就关了，最开始的比特币矿工就是这样来的，大部分的应用或者说成功的应用都是在无需许可的状态下出来的。
因为像我们前面讲的数字经济所谓的跨时间、空间、司法区域、主体的这样一个跨组织，那谁来许可这件事情呢？依据什么标准来许可呢？美国的标准还是中国的标准？所以你要真的要推广成功，那你就得遵循区块链的一个基本的准则。就好像有没有币，这也是一个基本的准则。你说这个我不要，OK，那你出来的东西现在就是没有生命力。
来源：ewo_consulting
中国人聪明一点，后来就在联盟链上做了一个叫做公众开放联盟链，再开放联盟链它也是需要许可的，需要认证的，所以仍然是做不开的。一个银行你做一条公众联盟链或者开放联盟链，那你找客户不是比你线下还困难吗？那没有客户你要这个链干什么？所以最终这些都因为你的效率也不够，成本也不够，最后大家都没有能够真正地跑出来。
04 全球资本重塑，香港的数字金融新机遇
刘锋：那在这种趋势下，香港有没有可能再次成为一个世界的中心，数字自然交易的中心？
肖风：我觉得它有很大的可能性，或者它具备自己独特的优势，其第一因素或者核心因素不是香港本地，而是中国。因为从互联网，AI，到 Crypto，你最后发现全球的主要竞争来自中美。互联网，美国人弄起来的，最后全球前二十大互联网平台，一半在美国，一半在中国，欧洲或者其他国家基本上没有。AI 也一样，AI 大模型，你说有哪个国家现在还在做大模型的？除了美国在做，就中国在做，所以 AI 的竞争实际上也变成中美之间竞争。而且美国那边据说是有任何一个大模型团队都有 40%~50% 是华人，而且是第一代华人，去那边留学的留学生。
Crypto 链其实你从全球来看，欧洲也没有什么，底层技术开发的时候还有一点欧洲人，那到应用层，就是我们说的到数字孪生到应用层的时候，基本上欧洲都没有人在做这个事情。有做这个事情的要么在美国，要么在中国或者在华人圈，所以这是香港有可能成为 Crypto 全球中心的一个最核心的因素。
当然再加上香港的所谓一国两制之下的普通法，它英美法系的这样一套结构，它可以区别于中国大陆，具备一个优势。我们中国大陆是使用大陆法系，所以任何东西你都得需要得到许可才能干。那香港是普通法系，所以在一国两制之下，香港更有可能代表中国，在这方面多做点事情。
来源：维基百科
刘锋：您刚才讲的这段话今天听似乎非常有道理，但是我把这话如果放在去年或者前年，我估摸着很多人会跳出来说胡说八道，因为香港不太行。因为今年似乎香港又成为资本市场的宠儿了，背后您观察到的变化是什么？有什么样的一些核心关键因素？
肖风：最主要的我觉得两个因素：第一个因素，我有时候开玩笑讲一句话，我说 DeepSeek 救中国，因为 DeepSeek 导致全球对中国资产的估值发生了巨大的变化，所以其实就是一个估值的问题，你不喜欢它的时候你给它 8 倍的 PE（Price to Earnings Ratio，市盈率） 你喜欢它的时候给它 80 倍 PE。但是因为我们对中国资产的估值水平突然的乐观了，就大家大幅调整，而确实以前过于悲观了，所以反弹就会非常大。原来在 DeepSeek 之前，大家认为中国 AI 就不可能成功了，那对中国资产确实有一个整体估值水平要往下调的过程。
第二方面就是美国，因为特朗普不存在什么传统盟友，一切都变成生意，导致原来聚到美国的钱就开始说我不能全部都放在美国，不知道哪天你就翻脸了，因此就开始重新配置做平衡。那平衡的过程当中又加上 DeepSeek，自然有一些钱要平衡到中国来。包括华人很多钱原来好不容易都搬到美国去了，后来一看说这样中美关系真不好的时候，美国可能就冻结我的钱了，所以我还必须挪一点出去，香港是一个承载地。
另外一个承载地是，俄乌战争导致了瑞士放弃了中立国的立场，它支持乌克兰，放弃中立国立场之后，实际上原来几十年上百年以来存在瑞士的钱开始说你既然不是一个中立国了，那我也要重新平衡我的资产配置，我也不一定都放在瑞士。所以你就看见其实有两个地方，亚洲的两个地方，欧洲已经不可能放了，首先你放在欧洲，你不知道俄罗斯丢不丢核弹。
两个地方实际上是钱涌入，一个当然是香港，另外一个是迪拜。迪拜也有很多，因为中东的钱开始从欧洲往回撤。原来中东的钱是通过伦敦管理中东的钱的，那现在伦敦又脱欧，最后中东的钱也回来一部分，也回到了香港，也慢慢地回到了迪拜，迪拜现在也是资金泛滥。
刘锋：但是很长时间，在整个讲中文的区域里面，大家更看好的是新加坡，似乎觉得新加坡是香港金融中心地位的一个很重要的挑战者和替代者，我们看到了大型的金融机构的区域中心从香港搬到新加坡，金融媒体从香港搬到新加坡，包括 Crypto 加密货币世界的一些核心的机构也是搬到新加坡去了。
肖风：这两个地方都是国际金融中心，但是各自有完全不同的定位。新加坡的定位是亚洲的瑞士，香港的定位是亚洲的华尔街。你在新加坡没有什么好交易的，各种资产的交易市场最活跃的是香港。
如果你定位成为亚洲的瑞士，你就希望社会安定，市场平静，你不希望是一个大起大落，然后被人诟病，所以它才会出现这一次让那些不在新加坡持牌，不服务新加坡人的 Crypto 的机构说你离开新加坡，因为你只给我带来声誉上的损失，你也不在我这交税，我什么好事也没捞着。所以最好我就是瑞士，风光秀丽，整个社会 100 年也与世无争，反正很安定。但是如果你定位为亚洲华尔街，这就不行了，你必须让你的市场很活跃，你必须提供很多的投资机会，甚至交易机会给大家。要不然你就不是华尔街，所以是这两个不同地方的不同选择。
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