2025 年下半年伊始，香港两大地产豪门便遭遇大变动。
杨受成家族旗下的英皇国际发布年报，披露 166 亿港元银行借贷已逾期，核数师德勤罕见地对财报 「不发表意见」，引发股价崩跌。
几乎同时，郑裕彤家族第三代接班人郑志刚宣布正式辞去新世界发展职务，彻底退出这个家族企业的核心管理层。
就在郑志刚辞任的同一天，新世界发展宣布获得 882 亿港元再融资 「续命钱」，将债务到期日延至 2028 年。
这家老牌港企在悬崖边缘暂时安全，但这两大香港地产豪门的危机可能才刚刚开始。
第三代接班人退场
郑志刚的告别看似突然却早有预兆。
去年 9 月，郑志刚便辞去了新世界发展执行副主席兼行政总裁的职务，仅保留了非执行董事虚职。
翻阅郑志刚的个人公众号，最后一条更新停留在今年 5 月 2 日，深圳太子湾 K11 ECOAST 的开业视频。
而深圳 K11 ECOAST 的仓促开业或许也同样预兆了郑志刚的 「告别」。
「五一」 开业期间，项目曾因动线混乱、品牌 「掉档」、设施仓促等问题引来了不少争议。
「从商业角度来看，开业时应该打响第一炮，留一个好印象，对传统商业项目来说非常重要」，戴德梁行研究院副院长、华南及华中区研究部主管及董事张晓端在接受界面新闻采访时表示。
在张晓端看来，K11 项目正常筹备完成后再开展或者运营可以持续去化，项目本身的区位和自然条件都很好，如果将其看作 「商业+文旅」 的形式，未来也是值得期待的。
然而，界面新闻记者实地走访发现，至 6 月中旬，深圳 K11 ECOAST 仍有部分商铺处于空置，整体项目还属于持续筹开的状态。
深圳 K11 ECOAST 界面新闻记者王妤涵 6 月拍摄
作为郑氏家族的第三代接班人、郑裕彤的长孙，郑志刚继承了香港地产豪门的基因，但与其父辈不同的是，他在商业领域更具创新精神，K11 便是其中的代表作。
2008 年，年仅 27 岁的郑志刚创立了 K11 品牌，开创性地将艺术、人文与商业地产相融合，一度成为新世界最耀眼的业务板块。
比如，位于香港尖沙咀的 K11 MUSEA 在开业第一年，就实现了盈利，且收入比整改前翻了 3 倍，同时还获得了建筑、设计等领域的超过 50 项国际大奖，备受业界好评。至 2023 财年，该项目已成为新世界发展在香港投资物业板块收入的主要贡献者。
伴随着 K11 品牌的成功，在郑志刚的带领下，新世界也开启了高速扩张之路。
2018 年，新世界联手新创建集团以 300 亿港元竞得香港启德体育园项目，同年启动 200 亿港元的航天城 11 SKIES 综合体；2021 年，又以 118 亿港元投得长沙湾区的 3 个商业项目。
与此同时，郑志刚也在大力推动内地战略，尤其是在大湾区，除购物中心外还投资了多个写字楼及旧改项目，至 2022 年，其在大湾区的投资总额已达约 2000 亿元。
「高杠杆」 快速扩张的背后，新世界的债务规模也在持续攀升。
据界面新闻记者整理，截至 2024 年底，新世界的借贷总额已超过 1510 亿港元，尤其是短债超过 320 亿港元，净负债率达到 57.5%，而在 2018 财年，其净负债率还不到 30%。
而同期新世界手上持有的现金也只有 218 亿港元，资金缺口超过百亿，流动性压力显著。
近十年营收及增长率 数据来源：WIND 界面新闻整理
与此同时，新世界发展的经营业绩也遭遇了首次亏损。
财报数据显示，2024 财年，新世界发展的股东应占亏损约 196.83 亿港元，到 2025 财年中期，公司再次亏损超 66 亿港元。
这种来自经营与财务的双重压力在今年 5 月达到顶峰。
5 月末，新世界发展因宣布延期支付四笔合计 34 亿美元永续债利息，遭遇 「股债双杀」，股价一度跌至历史低位，市值较巅峰时期缩水九成至 143 亿港元，至 7 月 4 日已跌至 138.41 亿港元。
面对危机，新世界也开启了多重 「自救」。
一方面通过出售资产进行 「回血」，比如在 2024 年就以 40.2 亿港元向华懋出售荃湾愉景新城商场及停车场全部权益。
另一方面也在加速推进再融资，为自己争取更多的时间。
6 月 30 日，新世界发展宣布其与银行债权人已签订新的再融资协议，涉及总额达 882 亿港元的现有境外无抵押债务。
882 亿港元的融资到账，几乎覆盖了近 3 年即将到期的银行贷款，相当于有了 「续命钱」，帮助其暂时缓解了危机。但新协议要求将部分债务到期日延长至 2028 年，且需以核心资产作为抵押，实际上也是以 「时间换空间」 的无奈之举。
债务崩塌
当新世界勉强稳住阵脚时，杨受成的商业帝国正遭遇着更猛烈的风暴。
6 月 30 日，德勤会计师事务所对英皇国际年报罕见出具 「不发表意见」 声明，揭露其 166 亿港元银行借贷已逾期或违反贷款条款，并表示事件可能会对集团持续经营能力构成重大疑问，瞬间击穿市场信心。
因为在港股上市公司中，此类审计结论往往预示企业治理与财务管控的系统性崩塌。
当日，英皇国际股价盘中大跌近 16% 至 0.2 港元，创下自 5 月初以来的新低。截至 7 月 4 日，英皇国际股价已连续 5 日下跌，最后收盘报 0.196 港元，总市值约 10.81 亿港元。
英皇国际股价走势 数据来源：WIND
英皇国际是杨受成家族商业帝国中的地产平台，与英皇钟表珠宝、英皇娱乐酒店、英皇资本、英皇文化产业等均属于英皇集团旗下的上市公司，业务主要包含香港及海外物业投资与开发。
74.71% 股权由家族控股公司英皇集团 （国际）掌控，公司主席陆小曼 （杨受成的妻子）与副主席杨政龙 （杨受成之子）分掌决策权。
据界面新闻整理，自 2023 年以来，英皇国际已连续三年录得大额亏损，累计金额近 90 亿港元。至最新公布的 2025 财年，公司全年总收入为 13.76 亿港元，年度股东应占亏损 47.43 亿港元，同比扩大 131.7%。
对于 2025 财年的大额亏损，英皇国际表示，主要是来自投资物业的公允价值亏损，亏损 15.41 亿港元。
同时，面对经营压力，英皇国际曾表示，香港商业租赁及写字楼需求持续放缓，导致商业楼宇空置率高企，其预计未来公司的零售及写字楼租赁业务仍将面临挑战。
面对英皇国际的危局，这两年杨受成也自掏腰包，帮助其 「回血」。
2024 年，先后购入中环公寓大厦，铜锣湾、尖沙咀、屯门等 15 项非核心物业，跑马地的双套大宅，累计输血近 19 亿港元。
今年 2 月，英皇国际又与英皇钟表珠宝签订买卖协议，以约 7980 万港元出售帝豪投资有限公司的全部股权以及目标公司欠付卖方的待售贷款，主要资产为广东道大楼部分单位及广告位。
据英皇国际方面透露，在未来一年内，其计划通过出售旗下物业及投资物业的租金，加强流动资金及经营现金流量，并通过多种渠道管控行政及经营成本。
瑞银发表评论指出，此次事件对住宅市场的影响有限，一方面因英皇国际首季仅有约 200 伙可销售单位，相较于去年的 1.7 万伙数量较少。另一方面，其在香港持有约 90 万平方呎的投资物业项目，约 70% 是与商业区零售及停车场相关。
阵痛中转型
新世界发展与英皇国际当下的困境，看似独立的企业危机，实则都是香港地产行业转型阵痛中的缩影。
这两家老牌港企，均创立于上世纪 40 年代，在当时凭借低息环境、土地垄断与金融杠杆构建了商业帝国，也在近两年美联储加息周期与经济转型的双重夹击下陷入困局。
在土地增值红利消失后，运营能力成为竞争核心，面对市场变局，香港地产商们正经历着从 「地主」 转向 「服务商」 的角色转型。
香港市场方面，虽然商办市场依旧面临供应过剩与需求萎缩的双重挤压，但住宅市场在政府多项利好政策刺激下，整体呈现弱复苏态势。
据香港差估署统计数据，今年 4 至 5 月整体住宅楼价指数止跌，两个月微升 0.5%，前 5 个月累计跌幅收窄至 0.9%。整个二季度来看，住宅市场反应正面，发展商推盘积极。
瑞银研究也指出，虽然近期 HIBOR（香港银行间以港元计价的短期资金拆借利率）急跌，但预计全年香港住宅楼价将持平，当去库存完成后，2026 年住宅楼价将有最多 5% 的复苏，楼市的复苏也将为企业重回健康轨道提供助力。
伴随近年来房地产行业的深度调整，香港地产豪门的 「黄金时代」 也在家族更迭中渐渐落下帷幕，当光环褪去，这场脱困、转型之路还很漫长。
